康希诺(688185):新冠首战告捷,期待吸入与mRNA疫苗-公司研究报告

新冠疫苗全球商业化,公司首次扭亏为盈。公司2021年营收43.0亿元,同比增长17175％;归母净利润19.1亿元,扣非净利润18.0亿元,首次扭亏为盈;经营性现金流净额20.5亿元,首次实现正向现金流。公司2021年业绩主要来自重组新型冠状病毒疫苗(5型腺病毒载体)国内外多国紧急附条件上市及紧急使用授权。公司新冠疫苗业务将迎来"三新":(1)新订单:国内市场,公司腺病毒疫苗2022年2月获批用于序贯加强接种,为2022年业绩提供新增量。截止3月24日,全国已完成全程接种12.4亿人,加强免疫接种6.7亿人,其中序贯加强免疫1219万人。海外市场,公司腺病毒疫苗已进入墨西哥、巴基斯坦、匈牙利等国家市场,并获批阿根廷、马来西亚及印度尼西亚序贯加强接种。公司于2021年10月下旬接受世卫组织紧急使用清单的现场检查,我们认为该认证有助于公司获得新增海外订单。(2)新剂型:公司在腺病毒载体疫苗基础上开发呼吸道黏膜免疫剂型,采用雾化吸入给药方式通过口腔吸入呼吸道和肺部,可以激活肌肉注射不能带来的黏膜免疫反应。吸入用Ad5-nCoV已完成I/II期临床。(3)新平台:公司正在通过在上海建立的mRNA技术平台研发新冠疫苗,争取取得mRNA新冠疫苗临床试验批准。我们认为mRNA平台研发速度快,有利于应对变异病毒开发新疫苗。

   流脑结合疫苗顺利获批,携手辉瑞推广国内市场。公司MCV2、MCV4流脑结合疫苗分别于2021年6月、12月获国家药监局批准,其中MCV4是国内首个获批的MCV4产品。公司与辉瑞订立中国区域推广服务协议。考虑疫苗招标准入等必要流程,我们保守估计该产品可能于2022H2大规模商业化。

   管线丰富,13价肺炎结合疫苗III期完成基础免疫接种。除上述品种,公司共有百白破、肺炎、结核病、带状疱疹等12个适应症17个创新疫苗产品的研发。公司PCV13i进度迅速,尽管受到疫情的不利影响,PCV13i的III期临床已完成基础免疫接种,预期III期临床2022年完成。

   盈利预测与估值。公司吸入用腺病毒新冠疫苗已完成II期、mRNA新冠疫苗正在申请临床试验批准,并且疫情及新冠疫苗市场存在较大变化因素,因此我们保守假设公司2022-24年营收22.5亿、36.6亿、53.4亿元,分别同比-47.6％、+62.5％、+45.7％,对应净利润-7.4亿、8.9亿、20.0亿元。我们预计公司2022-24年业绩仍存在较大变化因素,而研发管线提供较大成长空间,因此采用DCF估值法,假设当WACC取值8.49％～8.99％、g取值1.75％～2.25％时,公司合理市值区间为625.98～726.03亿元,对应合理价值区间252.97元～293.40元,给予"优于大市"评级。

   风险提示。研发风险、国内新冠疫情持续风险、国内疫苗市场竞争加剧风险、新冠疫苗市场需求与竞争风险、国际市场风险等。