万里扬(002434):进军储能新蓝海,布局EV和混动零部件-公司研究报告

变速器龙头万里扬以1.1亿元控股储能公司,进军储能行业。万里扬主营业务为汽车变速器和新能源汽车传/驱动系统产品,高端商用车变速器市占率60％以上。2020年和2021年前3Q公司归母净利分别为6.2和5.1亿元,yoy为+54％和+0.24％。2022年1月公司以1.1亿元收购浙江万里扬能源科技股份有限公司(从事储能电站的投资和运营、电力市场现货交易等业务)51％的股份,开启了万里扬储能运营的序幕。

   储能先行者拥有大量储能储备项目在手,发展空间大。1、国务院印发《2030年前碳达峰行动方案》:到2025年,新型储能装机容量达到3000万千瓦以上。我们测算,新型储能2020-2025年CAGR为56％,"十四五"储能调频市场空间为897亿。2、根据叶键民等《南方电网电池储能调频发展机会及效益分析》测算,储能调频动态回本周期为2.37年,资本金内部收益率63.81％。3、k值是影响调频收益的最重要指标之一(包括调频精度,时间,速度),我们认为,k值的高低对管理和控制经验要求较高,且机组的占地有一定的排他性,不同的机组盈利能力可能有较大的差距,万里扬作为先行者或拥有一定先发优势。4、万里扬为储能行业先行者,目前已投运电厂侧储能调频40MW,已签协议拟投资建设的储能电站合计装机约1000MW。

   万里扬布局EV和混动系统,变速箱增速可期。1、根据节能与新能源汽车技术路线图2.0的规划,我们测算,2025年混动汽车占汽车总销量大概40％(2020年占比不到3％)。2、比亚迪DMi混动车型高性价比,且已成功热卖,或开启国产DHT时代。虽然中配的燃油版宋Pro(考虑购置税)较混动版宋ProDMi便宜1.4万,但混动版每年油费节约5775元(假设油价7元/L,每年运行15000公里)。3、公司DHT混动系统已完成3个客户样车测试工作,量产在即。公司基于CVT打造无极双电机DHT,较国内厂商基于本田系统开发的DHT在产品性能和成本上具备竞争力。4、公司商用车混动系统也通过仿真测试显示节油率具备明显优势。且公司还布局多款新能源车零部件产品,包括EV减速器、ED、EDS和ECVT。

   投资建议及盈利预测。万里扬是储能先行者,未来有望快速复制成功经验成为民营储能龙头企业,同时不断加码混动和纯电动系统,未来或有望受益于节能和新能源汽车的发展。我们预计2021-2023年公司的归母净利为-6.98/5.48/8.69亿元,对应EPS分别为-0.52/0.41/0.65元。可比公司22年PE为23倍,我们给予万里扬22年22-25倍PE,合理价值区间9.00-10.23元。首次覆盖,给予"优于大市"评级。

   风险提示:储能项目推进进度不及预期,储能调频收益规则变化,DHT推进进度不及预期。2022年一季度受俄乌局势等影响,大宗商品价格上涨,或影响公司原材料成本。