粤桂股份(000833):国内硫精矿龙头,受益于硫铁矿、硫酸价格上涨

硫磺价格跟随油气价格大幅上涨并带动硫酸价格上涨。硫磺主要来自于天然气处理厂和炼厂的硫磺回收装置,其价格与天然气和原油价格相关。硫磺下游90％为硫酸,而硫酸下游主要为硫酸法钛白粉、磷化工(磷肥、磷酸氢钙)、氟化工(氢氟酸)、己内酰胺等。受益于油气价格上涨以及下游磷肥景气度较高,硫磺价格已从2019年底500元/吨上涨至目前3000元/吨,同期硫酸价格则从150元/吨上涨至625元/吨。

   硫铁矿路线是硫磺制酸的替代路线,硫铁矿价格持续上涨。硫酸生产工艺分为硫磺制酸、冶炼副产酸和硫铁矿制酸。硫磺制酸是主要制酸工艺,国内占比约46％,其余为冶炼酸35％、矿石酸17％。随着硫磺价格大幅上涨,冶炼酸和矿石酸性价比凸显。由于冶炼副产酸产能较难扩张,我们认为新建硫酸将更倾向于硫铁矿制酸,带动硫铁矿价格中枢上移。2020年云浮硫铁矿价格约480元/吨,2021年10月上涨至1200元/吨,21Q4略有回调,目前已回升至950元/吨。

   公司是国内硫精矿龙头,有望受益于硫铁矿和硫酸涨价。公司全资子公司云浮云硫矿业拥有原矿300万吨、硫精矿(精制硫铁矿,品位48％)120万吨、-3mm矿(品位35％)50万吨、硫酸52万吨、磷肥20万吨、铁粉24万吨的产能。根据2020年年报数据,公司硫精矿产量108万吨、销售均价331元/吨(不含税,下同)、成本257元/吨;-3mm矿产量21万吨、销售均价228元/吨、成本100元/吨。由于公司硫精矿品位高,市场售价大幅高于普通硫铁矿。按产能计,硫铁矿价格上涨100元/吨将给公司带来1.7亿元毛利增厚。

   我们预测公司2021/22/23年归母净利润2.60/5.23/5.38亿元,EPS0.39/0.78/0.80元,对应现价PE16.92/8.40/8.16倍。作为国内硫精矿-硫酸龙头,公司在目前硫磺高价下有望受益。首次覆盖,给予"增持"评级。

   风险提示:硫磺、硫酸、硫精矿价格大幅波动;硫酸下游需求不及预期。