华康股份(605077):代糖隐形冠军,厚积薄发乘势而起-深度报告

乘全球木糖醇崛起之东风,公司现为代糖隐形龙头

   公司为全球第二大、全国第一大木糖醇生产企业。目前公司已形成以木糖醇为主、山梨糖醇+麦芽糖醇+果葡糖浆为辅、赤藓糖醇跑步跟上的灵活经营策略。

   2018年公司木糖醇产量约占同期国内的48％,占同期全球的19％,是木糖醇领域当之无愧的龙头企业。2017-2020年公司营业收入CAGR为13％,归母净利润CAGR为76％,乘行业崛起之东风,实现高速成长。

   代糖行业经历着怎样的时代性机遇?

   国内无糖需求兴起,叠加国家政策及意见领袖催化,带动我国甜味剂步入糖醇替代糖浆阶段,代糖行业方兴未艾。回顾历史,全球甜味剂行业共经历了蔗糖果葡糖浆糖醇类的3次主要更新迭代。每次迭代都蕴含需求+甜价比的边际驱动,以及政策引领、意见领袖举旗站台催化。近些年,我国高增的无糖需求与技术升级下糖醇甜价比优化实现共振,又恰逢《健康中国2030》政策的出台以及"意见领袖"元气森林的横空出世,甜味剂行业正经历前所未有的时代性机遇。横向比较下,2019年我国木糖醇人均渗透率仅为美国同期的1/20,未来提升空间巨大。

   华康股份积累了怎样的优势禀赋?

   1)行业周期性的对抗能力。单品种甜味剂受供需关系影响具周期性,公司现有多条糖醇产线,不惧单品周期变动,并在历史上已完成多次成功的相机抉择。

   2)技术研发能力。截至2020年中,公司共获授权发明专利20项,授权实用新型49项,并在半纤维素碱液制备木糖领域具行业领先的技术优势,通过技术手段实现降本提效。3)把握行业大势的能力。2020年中公司捕捉到市场对赤藓糖醇产品的高需求,迅速开启产线布局,该预计于2022年5月前实现投产,投产后有望迅速增厚公司业绩。

   盈利预测及估值

   公司主营业务为食品甜味剂制造,我们预计2021-2023年公司实现收入13.95/18.12/23.74亿元,同比增5.72％/29.89％/30.98％,预计实现归母净利润2.06/3.18/4.95亿元,同比增速为-32.94％/54.60％/55.49％,对应EPS为1.26/1.95/3.03元/股,对应PE为29/19/12倍。考虑到公司前景广阔且具备一定的竞争力,我们给予公司2023年16倍PE(对应2022年25倍),对应市值约70亿元,较当前市值仍有15％以上空间,首次覆盖,给予"增持"评级。

   风险提示:产品价格波动风险、疫情反复风险、市场竞争加剧风险等。