三元生物(301206):赤藓糖醇全球霸主,0糖时代隐形冠军-公司深度报告

专注赤藓糖醇的全球龙头。三元生物自2007年成立以来一直专注于赤藓糖醇产品的生产研发,历经十余年行业深耕成长为全球赤藓糖醇龙头企业。公司在发酵菌株品种、培养基配方、母液回收、生产工艺等多个生产环节具备技术优势,并拥有相关多项专利,使得公司毛利水平处于行业领先地位。伴随下游消费需求增长,2018年以来公司产能持续扩张,2021年上半年产能已达8.5万吨,产能利用率始终保持高位。公司募资新建5万吨赤藓糖醇产能,将打破目前产能瓶颈,市场份额有望进一步提升。

   减糖趋势确定,赤藓糖醇最为受益。在政府引导和消费者健康诉求下,减少糖类摄入的饮食理念已逐步形成。近年来,以元气森林为代表的无糖饮料品牌爆红,也带动了赤藓糖醇为主的代糖兴起。但对比国外,2021年我国无糖饮料市场份额仅4.07％,未来渗透率还有很大提升空间。赤藓糖醇+高倍甜度代糖的复配糖兼顾了减糖和口感,是目前对于蔗糖的最佳替代形式,而复配糖中主要成分为赤藓糖醇。根据沙利文预测,未来赤藓糖醇的全球需求量将稳步上涨,2021-2025年复合增速将达到31.37％。赤藓糖醇高价甜比,打开代糖市场空间。由于赤藓糖醇甜度仅为0.65,因此其价甜比远高于甜菊糖苷、阿斯巴甜、三氯蔗糖等高倍甜度代糖。相同甜度的需求,赤藓糖醇的市场空间分别是甜菊糖苷、阿斯巴甜、三氯蔗糖的90.5/41.8/38.8倍,因此传统代糖天花板过低的问题彻底解决。仅考虑国内市场,我们估算我国赤藓糖醇未来的需求量上限为223.7万吨,对应市场规模就高达417.4亿元。

   盈利预测与投资建议:公司作为全球赤藓糖醇龙头企业,充分受益于赤藓糖醇需求增长。我们预计公司2021-23年净利润分别为5.29/8.79/10.97亿元,对应EPS分别为5.23/6.52/8.14元。考虑到全球市场糖醇未来5年市场规模CAGR超过30％,按照PEG估值法,给予公司2022年30倍PE,目标价195.45元。首次覆盖,给予买入评级。

   风险提示:下游需求不及预期,行业竞争加剧风险,原料价格波动风险。