丰元股份(002805):磷铁三元双轮驱动,深绑客户潜力无限-深度报告

草酸行业龙头,转型锂电池正极材料

   公司为国内排名前五的草酸供应商,市场份额近20％。2016年后公司着手转型锂电池正极材料业务,截至2021Q3公司已拥有磷酸铁锂产能1万吨,常规三元产能0.5万吨;在建及规划产能合计20万吨。2021Q1-Q3公司实现营收5.47亿元(+105％),其中正极材料业务上半年营收占比53.37％;归母净利润3869万元,实现扭亏为盈;毛利率14.98％(+6.18pct)。

   磷铁需求窗口打开,高镍渗透率持续提升

   2020年底国内主流正极厂商总产能计68万吨,呈结构性供给过剩;根据龙头企业扩产规划,2023年底国内正极材料至少可达200万吨,供过于求趋势延续。随电化学储能建设落地,磷酸铁锂需求打开二次增长,头部电池企业对磷铁需求逐步提升;作为性能更好的动力电池材料,高镍三元渗透率持续提升。

   磷铁三元双轮驱动,比亚迪贡献核心增量

   公司同时布局磷酸铁锂和三元材料,在建及规划正极材料合计20万吨,丰富产品矩阵支撑渠道扩张。公司持续引入优质客户:公司2021年引入标杆客户比亚迪,Q3比亚迪供货量占比近50％,11月与鹏辉能源签署8亿元订单。2021Q3公司产能利用率超过80％,较上半年显著提升;我们认为公司有望依托优质客户扩张下游渠道,背靠比亚迪产能利用率继续提升;规模效应有望逐步兑现。

   盈利预测及估值:预计公司2021-2023年实现营收8.3/36.6/70.0亿元,同比增长132％/343％/91％,实现归母净利润0.5/2.5/5.6亿元,同比增长255％/456％/124％,对应EPS为0.25/1.09/2.43元。现价对应为PE128/23/10倍,基于公司产能扩张弹性强,背靠核心客户比亚迪,规模效应有望兑现,给予目标价为46.45元,给予"增持"评级。

   风险提示:扩产不达预期;正极材料需求不达预期。