英科医疗(300677):再踏全球防疫新征程,产品价格拐点有望确认-跟踪点评

Omicron短期刺激防疫物资需求,中长期手套人均消耗量提升逻辑不变。2021年11月9日,南非首次从病例样本中检测到Omicron变异株,随后感染病例在多国迅速蔓延。根据世卫组织数据,截至12月3日,Omicron已蔓延至38个国家(12月1日为23个)。目前,全球尚无Omicron变异株传播力、致病力和免疫逃逸能力等方面的系统研究数据,但早期数据已初步体现了Omicron极强的传播力。出于对Omicron变种威胁及Delta继续升级的担忧,英、美、德等部分国家宣布了防疫升级措施,短期内或将刺激包括手套在内的防疫物资采购需求。展望后疫情时代,预计发展中国家人均手套消耗量将逐步缩窄与发达国家的差距,增长核心逻辑不变。根据沙利文数据(转引自英科医疗港股招股说明书),疫情前全球手套需求维持稳定增长,CAGR约6％,其中丁腈手套CAGR10％以上,疫情期间需求激增加速手套使用习惯养成及卫生意识的树立,预计后疫情时代发展中国家一次性手套消耗量远期增长动能依旧强劲。

   新增产能有序落地,H12022年1000亿支产能目标不变。今年以来,公司安徽、江西等生产基地新拓产能陆续顺利落地。截至2021Q3,公司手套年化产能已达750亿支,其中丁腈手套年化产能达450亿支,较之疫情前提升约9倍。展望后续产能规划,中短期看,公司H12022年1000亿支手套产能规划目标不变,届时将有望问鼎全球丁腈手套产能第一;长期来看,公司产能地域布局上将更为多元化。今年以来国内双碳政策严格推进,燃煤指标获取、环评审批等难度明显提升。在此背景下,公司国内产能布局战略由注重速度转变为更注重质量,同时也将加速推进越南、马来等海外生产基地建设,进一步落实全球产能多元化布局。

   手套价格逐步企稳,原材料成本加速下行。从价格端来看,行业内PVC手套价格自2021Q2初开启下行趋势,已率先在Q3触底并小幅反弹,目前稳定在18-20美金左右区间;丁腈手套价格自2021Q3快速下跌,目前已逐步进入下行区间尾声,行业内价格在30-35美金左右区间缓慢筑底。从成本端来看,根据百川盈孚数据,PVC手套主要原材料糊树脂已重新回落至低位,12月份以来价格下跌至1.17万元/吨左右(较之年初高点下跌约51％/较之11月份反弹高点下跌约33％),PVC手套有望回归正常盈利区间,带动行业内企业产能利用率提升;丁腈胶乳主要原材料丁二烯价格在近期加速下行,12月份价格回落至5800元/吨(较之今年7月末高点下跌约57％),带动行业内丁腈胶乳成本下行至1万元/吨左右,带动丁腈手套盈利能力提升。同时,随着山东浩德、安徽凯泽产能逐步释放,公司丁腈胶乳自供比例正逐步提升,成本优势预计将进一步确立。

   风险因素:市场竞争加剧致手套价格进一步下降;产能释放慢于预期。

   投资建议:需求端来看,一次性手套需求短期受新变异毒株影响有望提升,中长期手套人均销售量提升逻辑及丁腈手套替代逻辑不变,疫情短期扰动不改手套作为医疗系统内最大单品耗材之一的核心价值。供给端来看,公司新增产能持续落地,后续扩产规划目标不变,同时产能布局将更为多元化,剑指全球一次性手套龙头。盈利端来看,PVC手套价格已率先企稳并小幅反弹,丁腈手套价格亦进入下行区间尾声,在核心原材料成本加速下行趋势背景下,公司有望逐步开启量价齐升趋势。鉴于手套价格变化趋势及公司股本变化,我们预计公司2021-2023年EPS分别为13.71/4.66/6.22元(2021-2022年原预测为33.92/14.50元,2023年为新增预测),调整公司目标价至93元,对应2022年约20xPE,维持"买入"评级。