奥克股份(300082):原料涨价及停产扩建拖累业绩表现,加速转型保障持续成长性-2021年中报点评

原材料价格上涨及核心装置扩建停产拖累上半年业绩表现。2021年上半年,公司实现营业收入、归母净利润31.17亿元、0.83亿元,同比分别+32.35％、-40.99％,其中二季度实现营业收入、归母净利润17.35亿元、0.32亿元,同比分别+8.40％、-74.74％,环比分别+25.52％、-36.73％。上半年业绩不及预期,主因油价高位推升原料乙烯价格,压制公司减水剂单体业务盈利能力,同时公司扬州基地20万吨乙烯制环氧乙烷(EO)核心装置于3月6日至4月底实施扩能改造,增加改扩建费用(计入管理费用)且未贡献收入、利润。上半年公司综合毛利率6.87％,同比下降7.38个百分点,管理费用8096万元,同比+31.0％。

   自有溶剂业务已实现电池级产品批量供货,持续推进多个10万吨级扩产。2020年10月27日公司公告"年产2万吨新能源锂电池电解液溶剂项目"达到连续、稳定投产的条件。2020Q4、2021Q1、2021Q2公司分别销售EC＆DMC3500、5600、4452吨,单吨售价7519、6362、7440元/吨,毛利率38％、32％、32％,公司在2021年3-4月将EC/DMC装置扩产改造为3万吨/年,并已实现电池级产品的批量供货。公司公告,拟在未来3年建设20/30万吨EC/DMC,并将逐步拓展及EMC、DEC等更多品类溶剂,积极向新能源相关业务转型。

   携手苏州华一、深圳研一推进电解液产业链协同布局,增强竞争力。公司于2020年4月参股苏州华一35％股权,华一为主要添加剂供应商之一,当前拥有2000吨VC、FEC产能,拟在大连分3期建设11.65万吨添加剂、六氟及LiFSI产能,按照年初至今的市场价格,我们测算2021年苏州华一可贡献净利润约1.5～2元,有望显著增厚奥克业绩。8月2日,奥克与深圳研一新材料签订电解液产业链战略合作框架协议,深圳研一目前拥有锂电池粘结剂、PI新材料、补锂添加剂锂电池电解液及添加剂、固态电池级专用高分子特种材料五大业务板块,双方将合作推进西南地区10万吨级电解液、溶剂及相关材料项目落地。

   油价上涨压制减水剂单体盈利空间,扬州扩产有望提供部分对冲。年初以来油价上涨推升减水剂单体相关原料价格,我们测算2021H1乙烯、EO、减水剂单体均价分别为6503、7493、9219元/吨,同比分别+54.38％、+7.49％、0.07％,2021H1环氧乙烷-乙烯、减水剂单体-环氧乙烷、减水剂单体-乙烯价差分别为2616、1950、4172元/吨,同比分别-31.37％、-20.40％、-29.80％。原材料价格上涨,叠加3-4月公司扬州基地乙烯制EO核心装置停产扩能改造,是导致公司上半年毛利率不及预期的主要原因。但此次扩能后,公司核心乙烯制EO装置从20万吨提升至30万吨,成本优势进一步增强,随着下半年需求旺季来临,减水剂单体价格有望逐步回升,预计下半年减水剂单体盈利有望显著改善。

   风险因素:新业务发展不及预期,产品及原材料价格波动,基建投资大幅下滑。

   投资建议:受原材料价格大幅上涨、同时核心装置停产扩建改造等因素拖累,2021年上半年公司业绩显著下滑。随着公司乙烯制EO产能扩建完成,进一步增强成本竞争优势,叠加下半年需求旺季减水剂单体价格有望回升,预计下半年减水剂单体盈利有望显著改善。电解液业务方面,公司自主研发的3万吨EO制溶剂装置已实现电池级产品批量供货,并积极与苏州华一、深圳研一协作推进电解液及相关材料扩产。我们认为公司电解液材料业务契合国家"碳中和"战略,有望成为未来最核心的业绩增长点,布局的医药用聚乙二醇、表面活性剂等新业务也有望提供多元化的成长空间。维持公司2021-2023年归母净利润预测426/5.35/7.50亿元,对应EPS预测分别为0.63/0.79/1.10元,当前股价对应2021-2023年PE分别为28/22/16倍,仍看好公司业务转型及长期成长性。由于新能源车需求爆发推升公司溶剂、参股华一添加剂业务景气度提升,相关产业链公司业绩、估值近期均有大幅提升,同时公司产能具备较大的成长空间,参照同行业估值,按照2022年新能源业务2.3亿净利润预测,给予2022年55倍PE,减水剂单体业务3亿净利润10倍PE,给予公司156亿元目标市值,对应23元目标价,维持"买入"评级,继续推荐。