地铁设计(003013):技术领先护城河深厚,城轨设计稀缺标的发展可期-深度研究

城轨交通设计优质国企,实力强劲全国布局成长迅速。公司为城市轨道交通设计领域优质龙头,由广州地铁集团控股,前身为成立于1993年的广州地下铁道设计院,2018年完成股份制变更,2020年上市,为第一家在A股上市的城轨设计公司,拥有工程勘察和设计双甲级资质,主要从事城市轨道交通领域的勘察设计咨询业务。轨道交通设计复杂性和专业性较高,有较高的技术、资质和市场准入壁垒,公司技术实力强劲,项目经验丰富,截至2020年末,已承接超过100条城市轨道交通线路的总体总包设计、设计总承包和工程咨询项目。公司成长迅速,2020年实现营业收入18.70亿元,同比增长13.73％,2016-2020年营收CAGR达13.935,其中勘察设计业务营收占比在80％以上。公司2020年实现归母净利润2.86亿元,2016-2020年CAGR为18.98％。2016、2017、2019年,在全国中标新建轨道交通设计总体总包项目线路市占率达16.40％,公司立足广州,全国布局,广东省外及海外营收规模稳健增长,2016-2020年,占总营收的比重由42.01％提升至48.20％。

   盈利能力位居设计板块前列,现金流好转资金充足。公司盈利水平较高且呈提升趋势,2018年-2020年公司归母净利润同比增速均高出同期营业收入增速水平,轨道交通设计公司2016-2020年毛利率水平均维持在30％以上,期间费用率由17.88％降至13.82％,净利率由2016年的13.03％提升至2020年的15.51％,2020年公司ROE水平为22.42％,轨道交通设计的专业性、技术壁垒、收费标准及设计内容等和其他类型设计板块存在较大差异,净利率和ROE均高出交通设计板块及建筑设计板块整体水平,位居设计板块前列。2018-2020年公司经营性净现金流持续回正,分别为5.46亿元、1.27亿元和2.78亿元,公司在手现金充足,2016-2020年末货币资金从9.38亿元增加至13.76亿元,占总资产比例一直维持在30％以上。

   城轨交通建设需求广阔,高壁垒轨交设计行业优先受益。随着我国城镇化率的不断提升和城市群建设的推进,城市轨道交通建设作为新型基建类型,投资规模迅速提升,成为基建投资新的增长点。《交通强国建设纲要》以及《国家综合立体交通网规划纲要》均对城市轨道交通建设目标作出要求,多地轨道交通新增和调整规划获批复,2020年末内地在建线路可研批复投资金额达45289.3亿元。轨道交通设计行业技术壁垒较高,项目周期长,为高附加值环节,收费水平高于常规交通和房建设计行业,人均产值远高出其他设计板块,同时行业竞争格局清晰,体现出极高的集中度,公司在技术水平、人才配备、项目经验 等多方面均具有极强的先发优势,未来随各地城轨建设项目有望持续增加,市场空间释放可期,优质轨交设计龙头有望优先受益。

   控股股东项目充足,业务拓展成效显著。公司控股股东为广州地铁集团,为国内产业链最完整的综合性轨道交通企业之一,主要负责广州城市轨道交通的投融资、工程建设、运营管理和沿线房地产、商业等开发运营,2020年末运营的轨道交通总里程将达到676.5公里,正同步推进11条(段)、292公里地铁新线建设,统筹负责27个国铁、城际、综合交通枢纽、市政道路项目投资建设,公司作为集团旗下优质城市轨道设计单位,在项目资源渠道上具备明显优势。公司以轨道交通为核心,横向拓展业务维度,积极参与以轨道交通站点为核心的综合体开发项目,业务拓展至建筑和市政设计等多个领域,承接多个项目,并延伸业务链长度,布局人防工程总承包,持续打造新的业务增长点,综合实力不断提升。

   投资建议:公司为城市轨道交通设计领域优质龙头,具备勘察设计行业双甲级最高资质,重大复杂项目经验充足,技术竞争力显著,控股股东项目充足,公司项目资源渠道优势显著,在手订单充足,业绩确定性强,盈利能力和人均创收高出设计公司整体水平,横向建筑和市政业务拓展有效,未来受益于全国轨道交通市场需求释放,市场份额有望持续提升,我们看好公司未来的成长空间,预计公司2021-2023年实现营收21.65亿元、24.98亿元和28.71亿元,分别同比增长15.7％、15.4％和15.0％;实现净利润3.30亿元、3.78亿元和4.28亿元,分别同比增长15.1％、14.6％和13.3％;EPS分别为0.82元、0.94元和1.07元,动态PE分别为24.6倍、21.5倍和18.9倍,PB分别为3.8倍、3.2倍、2.7倍,首次覆盖给与"买入-A"评级,目标价26.4元。

   风险提示:宏观经济大幅波动;疫情控制不及预期;政策推进不及预期;固定投资下滑;人员流失;行业竞争加剧风险等。