美克家居(600337):Q4经营环比修复,期待21年多元发力-年度点评

报告导读

   20A实现营收45.71亿元(-18.19%)，归母净利润3.06亿元(-33.91%)，扣非归母净利润1.01亿元(-74.28%)，非经主要来自非流动资产处置收益1.67亿。20Q4实现营收14.86亿元(+8.17%)，归母净利润2.81亿元(+157.28%)，Q4利润高增主要系:1)卖场疫情免租事项于Q4敲定、直营门店租金大幅减少；2)广告宣传费集中于Q2-3投放至电商，Q4投放较少；3)经营规模增长，Q4毛利率提升至53.17%(+1.69pct)。

   21Q1实现营收11.75亿元，同比19/20年分别增长10.19%/+168.71%，归母净利润0.75亿元(去年同期-2.67亿元，同比19年增长12.23%)。同时公司公告21年经营计划:实现营收60.35亿(较19年+8%)。

   投资要点

   美克美家:设计工作室类直营模式推行，固装新赛道贡献增量20年直营业务实现收入29.69亿元(-18.73%)，全年净开店7家至155家。期内公司拓展MHF全案设计工作室模式，预计21年打造100家设计工作室门店。同时开拓固装定制新赛道、挖掘客户价值，期内固装订单+158%。21Q1直营业务实现营收6.96亿，同比+273.22%，同比19Q1基本持平。

   ART加盟:20年经营提效，21年渠道加速裂变20年加盟业务实现营收3.06亿元(-34.64%)，净开店52家至237家，系公司调整开店策略(重视和优化加盟商质量)，20年加盟商坪效取得了9%的同比增长，21年将加速裂变，目标开店500家。21Q1加盟业务实现营收0.86亿，同比+718.94%，同比19Q1基本持平。

   国际批发:美国需求旺盛，在手订单充足保障21年增长20年批发业务实现收入12.63亿元(-9.63%)，但得益于美国楼市火热、需求高增，公司ART/Caracole/Rowe的未出货订单分别同比+233%/97%/308%，有望在21年转化收入。21Q1国际批发业务实现营收3.85亿，同比+60.09%，同比19Q1增长42.8%。

   员工持股计划赋能，彰显发展信心4月9日公司发布员工持股计划草案，占当前股本4.3%，参与对象包括董事及高管5人、核心骨干73人。业绩考核21-22年归母净利润，21/22年的目标值分别为5.5亿元(较19年+18.53%)、6.6亿元(较5.5亿+20%)。

   疫情致毛利率下滑，费用率小幅增长20A毛利率同比减少3.89%至48.70%。期间费用率同比增加2.38%至45.13%，其中销售费用率+1.9pct至31.75%；管理费用率+0.82pct至11.04%，财务费用率同减0.34pct至2.34%。20A归母净利率6.7%(-1.6pct)。期末账上合同负债1.71亿元，较期初减少0.3亿；存货19.77亿元，较期初减少1.13亿。期内公司经营性现金流净额6.21亿(+2.6%)。

   盈利预测及估值我们预计公司21-23年实现营收60.58/70.89/82.81亿，同比增长32.52%/17.02%/16.82%，归母净利5.51/6.62/7.84亿，同比增长79.67%/20.26%/18.34%，当前股价对应21-23年PE分别17.3X/14.38X/12.15X，维持"买入"评级。

   风险提示行业竞争加剧、加盟渠道拓展不达预期