艾迪精密(603638):工程机械高景气带动收入快速增长,破碎锤龙头加码液压件未来可期-一季度点评

事件:2021年4月19日晚，公司发布2020年报及2021一季报，2020年实现营收22.56亿元，同比增长56.4%，实现归母净利润5.16亿元，同比增长51%；2021年一季度实现营收8.95亿元，同比增长134%，实现归母净利润1.96亿元，同比增长128%。

   年报及一季报点评:工程机械行业需求景气叠加公司渗透率提升，主营业务收入大幅提升。2020年实现营收22.56亿元，同比增长56.4%，收入实现快速提升主要系，固定资产投资提升、下游对安全环保要求提升以及人工成本快速增长使得以挖机为代表的的工程机械高景气(2020年国内挖掘机销量32.76万台，+39%)，叠加公司破碎锤竞争优势明显以及高端液压件渗透率逐步提升，公司两大主营业务工程机械属具产品以及高端液压件产品均实现了较大幅度的增长:①液压破碎锤主要与挖掘机配套作业，公司生产的适用于30吨-100吨挖掘机用重型液压破碎锤竞争优势明显。

   单季度看，2020Q1-Q4营收增速分别5%、88%、58%、73%，与Q1-Q4国内挖掘机销量同比变化分别为-8.22%、63.06%、57.39%、61.24%趋势相近，一季度收入增幅较低主要系受到疫情影响国内挖机销量同比下滑，而二季度开始挖机销量和公司收入均实现快速恢复。2021Q1挖机销售量12.7万台，同比增长85%，21Q1公司营收同比增长134%，继续受益挖机销售高景气。

   产品结构调整、原材料涨价及固定成本提升使毛利率下降，叠加信用减值损失，利润增速不及营收。2020年净利润增速51%，毛利率下降2.17pct及信用减值损失拖累使得利润速略低于营收，期间费用率则改善2.08pct:1)2020年毛利率有所下降主要系:①产品结构有所调整，高毛利产品毛利率下降且营收占比下降。破碎锤毛利率较高约为45%(同比下降2.23pct)，但营收比重下降14pct；液压件虽然毛利率提升2.64pct至 33.64%，但仍低于破碎锤毛利率，且其营收占比提升13.5pct，拉低整体毛利率。②运输费重分类至营业成本使得毛利率下降。2020年公司将原报于销售费用-运输费的运输费重分类至营业成本，2020年该项费用为2756万元，影响毛利率1.22pct；③原材料涨价以及固定成本摊销提升，Q4和Q1毛利率有所下降。

   2)2020年期间费用率13.08%，改善2.08pct，其中销售费用率、管理费用率和财务费用率分别改善1.75/0.7/0.6pct，销售费用率大幅下降主要系公司将原报于销售费用-运输费的运输费重分类至营业成本；财务费用率下降主要系募投资金利息收入增加所致；而管理费用下降主要系公司通过加强内部管理。2020年公司研发费用率同比提升0.95pct，系公司高度重视研发投入，按照公司既定的规划持续加大研发投入力度。

   股权激励计划考核高标准体现公司业绩增长信心十足，利于公司长期发展。2021年3月19日，公司发布股权激励计划，拟授予的限制性股票数量为300万股(占总股本的0.5%)，其中首次授予240万股，授予对象包括董事、高管、中层管理人员以及核心骨干426人；预计2021-2024年需摊销费用分别为4303万元、3090万元、1214万元和221万元。本激励计划限售期三年，各年度业绩考核为:以2019年为基数，2021-2023年扣非归母净利润增速分别不低于130%、200%和290%，则分别对应2021-2023年扣非归母净利润分别为7.87、10.26和13.34亿元，同比增速约为53%、30%、30%，高于当前市场预期；我们认为一方面本次股权激励的业绩考核标准高于市场预期，体现了公司对于未来业绩增长的信心十足；另一方面，本次系公司第一次实施股权激励，有助于调动公司核心员工的积极性，利于公司长期发展。

   投资建议:工程机械行业需求持续高景气，受益于固定资产投资提升、下游对于安全环保要求提升，以及人工成本的快速增长，破碎锤渗透率有望持续提升；国内挖机销量持续超预期叠加国产替代加速，基于前期在前装市场批量供应的稳定性，产品渗透率逐步提升，开拓了多家大型主机厂客户,实现了战略配套。考虑到公司股权激励较高的业绩考核，我们认为公司未来发展可期，预计2021-2023年归母净利润7.9/10.3/13.4亿元，对应PE为45X、34X和26X，维持"买入-A"评级。

   风险提示:挖机销量大幅下滑、液压件市场竞争激烈、产能扩充不及预期