铁龙物流(600125):年报低于预期,业务受疫情拖累-年报点评

年报盈利低于预期;冷链物流园运营初期,下调盈利预测和评级2020年,铁龙物流实现营业收入152亿元(同比-7.3％)、归母净利4.01亿元(同比-11.9％)(公告4/8);归母净利低于我们预期11.5％。公司的铁路货运及临港物流、特种箱、供应链、房地产业务分别占公司2020年毛利54％、30％、11％、4％;除铁路货运及临港物流的毛利实现增长外,其他业务的毛利均有不同程度的下滑,主要受到疫情拖累。我们预计2021-2023年EPS为0.33/0.34/0.35元,调整目标价至6.25元。大连冷链物流园处于运营初期,并且食品冷链仍受到疫情影响,下调至"增持"评级。

   沙鲅线货运量大幅提升,铁路货运及临港物流贡献毛利增量公司2020年各项业务中运营表现最好的是铁路货运及临港物流,其毛利在1H20/2H20同比增长15.7％/14.6％,全年毛利率提高0.9pp至16.4％。沙鲅铁路因承接"公转铁"回流及增量货源,2020年到发量同比增长19％,同期全国铁路货运量仅同比增长3.2％(国家铁路局)。公司的委托加工贸易业务拓展为大宗物资供应链业务,销售品类由钢材拓展至铁矿和煤炭。供应链毛利在1H20/2H20同比降低47％/76％,全年毛利率降低1.1pp至0.8％,主要因为执行2020年新收入准则,运杂费由销售费用改到营业成本列示,若考虑此因素,我们认为同比口径的毛利基本持平。

   特种箱量价受到疫情拖累,房地产交付规模同比下降受疫情影响,物流行业运输需求放缓,公司2020年特种箱发送量同比减少12.4％,1H20/2H20毛利同比下降31％/21％,全年毛利率下滑1.7pp至16.6％。国铁集团2020年集装箱发送量同比增加36.7％,公司特种箱与国铁集装箱的运营表现出现背离,这可能因为运输货种不同。干散货箱型占公司特种箱总保有量72％、占总发运量88％(2019年),其主要货种为煤炭、硫磺、磷肥、水泥、熟料等。公司铁路客运贡献2020年毛利2.8％,截至2020年底已全部到期退出。受疫情影响,公司既有房源销售进度放缓,2020年房地产毛利同比降低55％,毛利率下滑3.5pp至17.4％。

   大连冷链物流园启动,短期内受疫情影响,下调盈利预测和评级冷链物流园于2020年10月投入运营,项目总投资约8.6亿元,开通初期产能爬坡,同时食品冷链受疫情影响较大,我们预计其对盈利产生小幅拖累。

   考虑特种箱业务量下滑以及冷链物流园运营初期,我们下调20212022年的归母净利预测至4.34.4亿元(前次5.35.8亿元)。我们基于19x2021PE(前次19x2020PE;铁路行业按市值加权的2021E/2022EPE为20.1x/19.6x),调整目标价至6.25元(前次6.59元)。下调至"增持"评级。

   风险提示:特种箱发展不及预期,冷链物流园出租率低,沙鲅线不及预期。