上海环境(601200):2020年业绩符合预期,战略发展方向明晰利于公司长期发展-年度点评

2020年业绩符合我们预期公司公布2020业绩:实现收入45.12亿元,同比增加23.72％;归母净利润6.25亿元,同比增加1.48％;扣非净利润6.18亿元,同比增加23.61％,符合我们和市场一致预期。我们认为净利润增速低于营收增速的原因主要由于2019年转让全资子公司上海阳晨水厂获取转让收益,而2020年无此项所致。各板块营收稳步增长。1)公司固废板块营收同比增长14％至20.4亿元,主要受益于产能提升带动全年发电量同比增长9.5％至27.1亿度,且建设期收入有所提升所致;2)由于竹园水厂提标改造仍未投产,且2019年末出售阳晨水厂,叠加上海区域平均水价下跌6.5％,污水处置营收同比减少3％至4.0亿元;3)建设合同增长带动工程业务营收同比增长50％至16.4亿元。

   低毛利建设类收入占比提升导致主营业务毛利率略微下滑0.6ppt至30.2％,其中:1)垃圾焚烧项目产能利用率提升且运营收入增加,带动固废板块毛利率同比提升2.0ppt至37.22％;2)工程业务毛利率同比下滑0.8ppt至13.9％,我们预计由于低毛利的EPC项目占比提升所致;3)污水处理毛利率同比提升7.2ppt至60.9％,主要由于2019年末转让阳晨水厂导致营业成本大幅下降所致。

   期间费用率管控良好。财务费用率同比下滑1.4ppt至4.1％,管理费用率同比下滑0.8ppt至5.6％,带动期间费用率下滑2.0ppt至10.5％。经营性现金流同比减少36.6％至10.44亿元,我们预计主要由于可再生能源补贴基金增长导致公司应收账款增加3.1亿元,且存货增加幅度较大所致。发展趋势未来发展战略更加明确,利于公司长期发展。根据公司官方平台,公司进一步明确未来发展方向:业务上将从末端处置向全产业链发展、布局上将从长三角向长江经济带开拓、业务模式将从独立处置设施向静脉产业园发展,我们认为公司未来发展战略的明晰有助于进一步支撑公司之前"2+4"(2大主业、4项新业务)业务框架向"4+2"框架发展的思路。并且"十四五"规划中对生态环保政策要求持续严格,未来生活垃圾、土壤、危废、污水治理等需求有望持续提升,我们认为上海环境多项业务布局较早,技术优势明显,未来发展战略的明确有利于公司业务长期稳健发展。

   盈利预测与估值

   由于公司产能拓展不及预期,我们下调公司2021年净利润17％至7.20亿元,引入2022年净利润8.24亿元,当前股价对应19.2/16.8倍2021/2022年市盈率。维持"跑赢行业"评级和目标价14元不变,较当前股价有13％的上行空间,对应21.9/19.2倍2021/2022年市盈率。

   风险

   公司项目推进不及预期,垃圾焚烧成本提升,融资利率上行风险。