和顺石油(603353):有增无已,龙头崛起-深度报告

深耕成品油销售,民营加油站雄起公司立足湖南长株潭城市群,面向湖南及周边发展。作为湖南省第一家获得国家商务部批准取得成品油批发资质的民营石油企业,公司已在成品油流通领域形成完整产业链。目前公司业务主要分布长沙市及周边城市。截至2019年底,公司已布局自营加油站30座,分布于市区加油站为19座。

   定价市场化下渠道为王定价高度市场化,上游竞争充分,渠道议价能力提升,加油站价值愈发凸显。随着成品油定价市场化逐步加强,当前成品油价格已能够良好并及时的反映出国内成品油的供需关系以及油价的波动。而"两权"的下放明显推动地炼加工原油的热情,从供给端来说,我国炼油能力自2017年以来不断增长,原油加工量也稳步提升,炼厂环节的竞争压力逐步加大。在国内炼能过剩的趋势下,炼厂竞争将持续加剧,具备加油站资源能力的企业渠道优势显著。

   供应链+管理+品牌优势奠定外延并购加速扩张基础完备供应链奠定成本优势。首先,公司直接从地炼而不经过贸易商采购成品油将降低采购成本;其次,公司配套油库显著降低公司的储存成本;最后,公司供应链整合了批发和零售环节,降低了销售成本,减少了销售滞销的损失。公司管理优势显著,保证公司未来加油站扩张的持续。国内加油站市场竞争较为激烈,公司通过管家式服务、多样化支出方式、星级化会员服务、社群化服务管理等方式来保证公司在加油站市场的竞争力,使得公司的经营效益明显高于同行。

   估值:从DCF看PE成品油零售、批发行业周期性弱,符合DCF模型适用条件,同时也适用于公司所处行业和目前发展阶段。在中性情境下,公司从2020Q4开始单季度新增自营加油站数量为2座,每个加油站销量为20吨/日,暂时不考虑省外收购加油站,那么对应公司P/E估值中枢在30倍左右;如果在此基础上考虑省外收购加油站10座,每个加油站销量为25吨/日,且2022年开始贡献全年收益,那么对应公司P/E估值中枢在34倍左右。

   投资建议作为国内民营加油站龙头,公司将不断通过外延式收购来加速扩张,假设省内单季度新增加油站为2座,省外收购加油站在2022年开始贡献全年收益,预计2020年-2022年公司归母净利润为1.8亿元、2.6亿元和4.1亿元,对应2020年12月4日收盘价PE分别为31.4X、21.8和13.8X,首次覆盖,给予"买入"评级。

   风险提示:1.终端需求大幅下滑。2.公司加油站扩张不及预期