红宝丽(002165):三大主业均有亮点,PO一体化龙头蓄势待发-深度报告

市场认为红宝丽各项业务周期性较强,近期也主要关注PO、聚醚的涨价。我们认为公司的竞争优势被市场忽视,公司目前三大主业聚醚、异丙醇胺、PO,均是通过领先技术甚至国内唯一的生产工艺来构建竞争壁垒,是这一体量的化工企业中少有的依靠自有技术驱动,并能够跨行业成长的公司。

   硬泡组合聚醚:产品的差异化常被忽视,公司在国内市占率稳居第一,主要竞争优势包括:(1)单体聚醚工艺先进,种类较多;(2)积极根据下游客户个性化需求研发,提供技术支持和系统解决方案,如快速脱模技术。随着公司全球竞争优势和市场地位的强化,公司加工费模式也有盈利能力的增长空间,毛利率有望持续提升。

   异丙醇胺:公司依靠全球领先的超临界法构建工艺、成本、规模和服务优势,与陶氏、巴斯夫同台竞争。公司近年来异丙醇胺销量快速增长,主要因三异和改性异丙醇胺在水泥外加剂领域优势显著,正逐步替代三乙醇胺。此外,公司也积极开发一异、二异新应用,进一步扩大异丙醇胺业务综合竞争力。

   PO+DCP:公司是全球除住友外唯一成功工业化CHPPO工艺的企业。我们看好公司CHPPO工艺的盈利能力,PO/SM的SM利润已经难以保证,而HPPO在无稳定双氧水供应的前提下盈利能力仍然欠佳。从实际运行情况看,公司负荷提升也较为顺利。公司利用中间品苄醇生产DCP不仅弥补了传统DCP工艺的缺点,也省去了部分苄醇氢解回收反应,节省物耗和能耗。我们判断公司已能创造性的从废弃物中分离出联枯,DCP项目的盈利能力或将超预期。

   投资建议:我们预测公司2020/21/22年归母净利润1.51/2.42/2.74亿元,EPS0.25/0.40/0.46元,对应现价PE23.0/14.3/12.6倍。公司三大主业竞争优势显著,自有技术的研发和转化能力较为稀缺,PO投产使公司完成了产业链和利润体量的跨越。首次覆盖,给予公司2021年18倍PE,给予目标价7.2元及"买入"评级。

   风险提示:聚醚、异丙醇胺需求不及预期,新项目运行不及预期