量子生物(300149):核心CRO业务处于转折点上,生物药CDMO业务放量在即-点评报告

CXO业务处于转折点上、正待扬帆起航2018年6月26日通过发行股份及支付现金的方式收购上海睿智的90％的股权,实现了上海睿智的100％并表,正式进军CRO和CDMO等医药研发和生产外包服务领域。

   公司战略重视和引进多位副总裁完善技术能力、奠定转折基础:2019年6月原上海睿智实际控制人惠欣成为上市公司董事长,从战略上把CXO业务作为公司未来发展的核心,且近年来陆续引进多位高层管理人员奠定上海睿智重新起航的基础。

   CRO业务和CDMO业务陆续有新产能投产:随着公司金科医药创新中心投入使用、CRO业务产能将提升30％以上,同时随着江苏启东大分子CDMO业务将于2020年下半年逐步投产、上海奉贤的小分子CDMO产能将于2021年年底或2022年初逐渐投产。考虑到港股发行募投项目,以及未来将在广州进一步配套建设创新药研发服务和生产外包产能,进一步完善产能布局。公司战略重心调整、新产能投产以及加强BD团队建设带来公司整体业务增速处于转折点上,展望未来3-5年,核心CRO业务(化学CRO和生物CRO)将呈现20％以上的快速增长、潜在核心业务生物药CDMO将呈现高速增长贡献业绩弹性,预期到2025年上海睿智营业收入达到38.5亿元,期间复合增长率为23.3％,净利润达到7.58亿元,期间复合增长率为25.9％。

   CDMO业务:生物药CDMO业务新产能投产在即,未来3-5年将继续贡献业绩弹性受益于全球产业链的转移以及国内生物药CDMO需求快速增长,2019年国内大分子CDMO市场规模为47亿元,且预期到2023年市场规模将达到184亿元,期间复合增长率为40.8％,呈现超高速增长的趋势。竞争格局上,药明生物市场份额遥遥领先,潜在核心生物药CDMO供应商上海睿智也呈现高速增长,展望未来有望成为全球生物药CDMO业务的重要参与者之一。伴随江苏启东13500L～18000L的新产能逐渐投产,以及全球BD业务能力加强,预期未来3-5年将呈现高速增长,预期到2025年收入端规模将达到9.9亿元,期间复合增长率为53.6％。

   益生元业务:"权健事件"影响逐渐消除,业绩逐渐恢复快速增长受2018年底的"权健事件"带来的行业大整顿、且考虑到公司60％的客户群为乳制品和保健品,保健品客户的低聚果糖、低聚半乳糖、终端微生态营养品等下降5700万元、同比下降41％。公司2020年Q1订单情况呈现明显好转,即乳制品、保健品订单恢复明显。2020上半年公司微生态系列产品实现营业收入1.46亿元,同比增长47.8％,已呈现明显恢复。展望未来,受终端乳制品、保健品、食品等需求量呈现快速增长,预期公司将能实现快速增长。

   盈利预测及估值公司作为国内稀缺化学药和生物药CRO＆CDMO标的,展望未来,随着内部整装完备、业务将再次扬帆起航,其CRO业务将呈现业务转折点、生物药CDMO业务将伴随新产能投产释放巨大业绩增量。我们预测2020-2022年归母净利润分别为1.90/2.90/3.92亿元,同比增长37.0％/52.2％/35.4％,对应2020年和2021年PE分别为57/38倍。考虑到业务分部估值,考虑到同类公司估值及潜在核心生物CDMO业务,给予其CXO业务2021年60倍估值,即对应164.33亿元;参考其历史估值情况,给予其微生态业务及总部费用2021年30倍估值,即对应4.75亿市值(已考虑总部管理费用、财务费用等拖累)。综上所述,给予公司合计市值为169.08亿市值,对应股价为33.83元/股,相对现价有49％的上升空间,首次覆盖、给予"买入"评级。

   风险提示核心技术骨干及管理层流失风险;业务拓展的不确定性;新型冠状病毒疫情影响;商誉减值风险。