上海环境(601200):建造收入高增,产能加速落地可期-中报点评

1H20建造合同收入大幅增长,维持"买入"评级1H20公司实现营收/归母净利润19.1/3.3亿元,同比+45％/+12％;2Q20实现营收/归母净利润10.2/1.9亿元,同比+50％/+21％,上半年收入保持高速增长主要系建造合同收入大幅增加,同时固废项目运营毛利率有所下滑,叠加收入结构变化共同拉低公司整体毛利率同比下滑8pct。我们调整2020-2022年归母净利润预测为6.50/8.90/12.94亿元,对应EPS为0.67/0.92/1.34元,给予2020年24x目标P/E,给予目标价16.10元,维持"买入"评级。

   上半年建造合同收入大幅增加,驱动总营收同比+45％1H20公司营收同比增长45％,毛利率同比-8pct,分板块看,1)固废处理:截至1H20垃圾焚烧已投运产能2.33万吨/日(含老港委托运营0.9万吨),1H20入厂垃圾339万吨/yoy+5％,上网电量10亿度/yoy+8％,吨上网电量同比+3％,运营效率持续提升;垃圾填埋/中转量22/42万吨,上海施行垃圾分类导致同比均有所下降,合计实现收入9.6亿元/yoy+8％,毛利率41.1％/yoy-1.1pct;2)污水处理:营收19亿元/yoy+8％,提标改造水价提升驱动毛利率同比+4.8pct至65.7％;3)承包及设计规划:建造合同收入大幅增加带来营收同比+205％至5.5亿元,毛利率同比-3.4pct至15.2％。

   绿色债有望年底落地,垃圾焚烧运营商有望率先受益截至1H20公司垃圾焚烧在手产能3.88万吨/日,已投运产能2.33万吨/日(含老港委托运营0.9万吨),根据公司中报公告的项目建设进度,我们预计20-22年垃圾焚烧有望新增投运产能0.7/0.8/0.1万吨/日。截至1H20,公司应收账款同比增长52％至14亿元,主要系可再生能源电价补贴欠款增加所致。据上海证券报8月11日报道,用于解决新能源补贴拖欠的首期1400多亿元债券的发行工作有望在今年年底前完成,将由两大电网企业发行债券。我们认为包括垃圾焚烧在内的运营商有望率先受益,现金流改善叠加损失计提缩减,盈利能力有望提升。

   危废项目及土壤修复业务取得新进展,维持"买入"评级公司立足生活垃圾和市政污水,并积极拓展危废医废/土壤修复/市政污泥/固废资源化业务,1H20新增松江区危废项目(一期规模2万吨/年)、新增土壤修复合同金额1.16亿元。考虑到公司上半年建造合同收入大幅增长,或将拉低整体毛利率,我们调整2020-2022年归母净利预测为6.50/8.90/12.94亿元(前值6.95/8.91/12.85亿元),对应EPS为0.67/0.92/1.34元,参考可比公司2020年Wind一致预期PE均值22x,考虑到公司作为上海固废龙头,在手项目优质,给予2020年24x目标PE,目标价16.10元(前值12.93-15.22元),维持"买入"。

   风险提示:垃圾发电电价下调风险、项目进度不达预期、项目运营风险。