紫金银行(601860):业绩增速下行,资产质量相对稳定-中报点评

核心观点:

   公司披露2020年半年,2020H1公司营收、PPOP、归母净利润同比增速分别为增速均有所回落(详细数据见正文图表),单季度归母利润增速转负。从H1业绩拆分来看,正贡献因素为规模、其他非息收入、拨备计提,主要负贡献因素为息差和税率。从Q2单季度业绩拆分来看,息差从负贡献转为正贡献,显示息差下行压力减弱;其他收支转为负贡献,可能主要是债券市场调整导致公允价值收益减少;拨备仍是正贡献,税率仍是负贡献。

   息差下行速度有所放缓,资产结构进一步向贷款倾斜。公司披露,2020H1净息差为2.01％,较20Q1进一步下行5bps。资产端,我们测算,2020H1公司生息资产收益率3.76％,较Q1下降10bps;从公司披露分项数据来看,贷款、投资类资产、同业资产收益率均较上年有一定下行,贷款中,贴票占比明显上升,导致整体资产端收益率下降较多。负债端,我们测算,2020H1负债成本率为1.98％,较Q1下降9bps。披露分项数据来看,同业和债券类负债较去年明显下行,主要得益于银行间市场利率下台阶;存款成本有一定上升,可能与公司存款中定期占比上升有关。整体来看,二季度息差下行压力有所收敛,预计随着经济修复,公司部分贴票类贷款资产转向一般贷款,后续息差压力将进一步缓解,不排除下半年息差企稳略有回升。

   资产质量相对稳定,拨备覆盖率上升。从资产质量指标来看,公司不良余额环比上升,不良率持平,而关注类贷款率和余额双降,说明不良确认加快。公司拨备计提相对稳定,得益于过往核销贷款回收,拨备覆盖率继续提升。整体来看,公司当前资产质量相对稳定,但也需要关注今年贷款增速高投放可能带来的后续潜在压力。

   投资建议:受疫情冲击,公司业绩下行,单季度业绩增速为负,在市场预期之内。往后看,随着经济修复,前期高增长的贴票资产可能转化为较高利率的一般贷款,后续息差压力将缓和。公司根植南京本土,地缘优势和存款优势明显,看好零售战略转型的愿景。预计公司2020/21年归母净利润增速分别为0.97％和5.30％,EPS分别为0.39/0.41元/股,8月26日收盘价对应20/21年PE分别为11.05X/10.50X,PB分别为1.09X/1.01X。近两年公司估值PB中枢在1.2X左右,我们认为可以给予公司2020年PB估值1.2X,测算出合理价值4.75元/股,维持"增持"评级。

   风险提示:1.经济增长超预期下滑;2.资产质量大幅恶化。