唐山港(601000):盈利持续增长,估值在底部-2019年年报暨2020年一季报点评

本报告导读:唐山港的盈利持续增长,估值处于历史底部,价值被低估。

   投资要点:[吞吐量和盈利略超预期,维持"增持"评级。铁矿石吞吐量增长、单吨装卸收入提升、船舶运输减亏,使盈利增长超预期,公司价值已经被低估。综合考虑2019年吞吐量超预期、疫情持续和油价下跌影响2020年吞吐量、港口降费政策等,维持2020-22年预测EPS为0.31、0.34、0.37元。根据DDM估值法和可比公司PB,维持目标价2.9元。

   吞吐量增长有韧性,盈利略超预期。2019年唐山港积极开拓市场推动进口铁矿石吞吐量份额提升,铁矿石吞吐量增长7％,带动散杂货吞吐量增长。装卸堆存业务单吨收入增加、船舶运输减亏等,推动2019年净利润增长10％,略超预期。2020Q1疫情影响吞吐量和盈利。

   人均效率提升,对冲人均工资上涨。市场认为港口面临产能利用率瓶颈,人工工资刚性上升将侵蚀利润。我们发现2010-19年唐山港的人均吞吐量和人均工资涨幅基本持平,单吨装卸堆存成本累计下降3％。

   这背后是码头自动化技术完善和应用普及。港口有望从劳动密集型转向技术和资本密集型,摆脱人工工资刚性上涨侵蚀利润的桎梏。

   盈利和现金流稳定,投资价值显现。市场认为港口缺乏增长空间,给予低估值。我们认为唐山港业务模式和竞争格局清晰,未来将获得稳定盈利;在成熟期,自由现金流将高于净利润。2020年7.4倍PE、6倍自由现金流,PB和PE处于0.2％和4.4％分位数,价值被低估。

   风险分析。新冠肺炎疫情出现反复,基建刺激政策未能出台,港口降费政策重现,周边港口竞争加剧,港口行业过度投资。