葛洲坝(600068):收入利润下滑,项目陆续复工复产-2020年一季报点评

1Q20公司收入-31％/归母净利润-42％,疫情影响复工节奏,费用率上升及投资收益减少为利润降幅高于收入降幅主因。毛利率同比提升,为近十年来第二高的单季毛利率；期间费用率上升,联合营企业利润下滑导致投资收益减少,经营现金同比流出增加。项目陆续复工复产,控股股东增持彰显信心。考虑到公司项目陆续复工复产,以及高速公路即将恢复收费将利好公司公路运营业务等因素,我们维持2020-2022年净利润预测51.1/56.7/62.3亿元,对应EPS预测为0.97/1.09/1.21元,现价对应PE为6.6x/5.9x/5.3x,维持"买入"评级。

   1Q20公司收入-31％/归母净利润-42％,疫情影响复工节奏,费用率上升及投资收益减少为利润降幅高于收入降幅主因。公司1Q20营业收入149.7亿元(同比-31.0％),毛利26.1亿元(同比-27.7％),归母净利润4.1亿元(同比-41.8％),受疫情影响节后复工节奏,收入利润均下降,费用率上升及投资收益减少为利润降幅高于收入降幅主因。1Q20完成年初收入计划目标(1230亿元)的12.2％。

   毛利率同比提升0.8pct,为近十年来第二高的单季毛利率；费用刚性,期间费用率上升1.9pcts；联合营企业利润下滑导致投资收益减少,经营现金同比流出增加。公司1Q20综合毛利率17.4％(同比+0.8pct),为近十年来第二高的单季毛利率水平(仅次于3Q18的17.9％),我们判断为建筑业务利润率回升、同时高毛利的水务等业务收入降幅较小所致。1Q20期间费用率12.2％(同比+1.9pcts),其中销售/管理/研发/财务费用率为1.2％/6.9％/1.2％/2.8％,同比-0.3/+1.7/+0.4/+0.1pct,各费用规模均下降,但除销售费用外降幅小于收入降幅。1Q20投资收益0.28亿元(同比-75％),主要为联合营企业利润下滑所致。现金流方面,1Q20经营现金净流出34亿元(去年同期11亿元)；投资现金净流出27亿元(去年同期28亿元)；筹资现金净流出21亿元(去年同期10亿元)。

   1Q20新签订单略有下滑,海外新签占主导地位。1Q20公司新签订单519.8亿元(同比-2.8％),完成2020年计划新签合同额的20％。结构上看,1Q20海外新签379.1亿元(同比-1.2％),占新签合同额72.9％,海外新签在去年较高基数上仍保持高位；1Q20国内新签140.7亿元(同比-7％),占新签合同额27.1％,受疫情影响国内招标有所迟缓。我们预计海外疫情的爆发或影响后续海外新签的节奏；但随着国内疫情得到控制、新项目招标加快,以及公司专业化改造效果持续显现,我们预计公司国内新签增速将逐步回升,公司料将顺利完成计划新签2600亿元的目标。

   项目陆续复工复产,控股股东增持彰显信心。截至4月28日,公司国内项目复工单元数量和金额占比均超过90％,我们预计二季度公司项目的复工将逐步恢复正常并开启一定的赶工潮,公司业绩增速料将逐季修复。此外,2月4日公司公告,控股股东葛洲坝集团拟在未来6个月内(自首次增持之日起算),增持0.5％~2％公司股份,控股股东在增持前持有公司42.34％的股份,我们认为控股股东的增持彰显了对公司未来发展的信心和价值的认可。

   风险因素:环保业务开展、PPP落地、基建投资不及预期,海外经营风险。