三湘印象(000863):"文化+地产"双轮驱动,新项目快速推进带来发展新契机

公司是国内领先的文旅及地产企业。公司成立于1996年,2012年借壳上市,2015年收购观印象。公司目前已形成"文化+地产"双主业驱动,是国内高艺术水准文旅演出创作和版权运营机构,拥有"印象"等高端演艺品牌及花城系列、海尚系列、印象系列等地产产品。

   收入以房地产为主,文化演艺为辅,实际控制人为黄辉。2019年公司营收19.9亿元,同比+21.7％;净利润2.11亿元,去年同期亏损4.99亿元。收入构成中,房地产/文化演艺分部收入分别为19.12/0.76亿元,占比为96.2％/3.8％;净利润为1.95/0.16亿元,占比为92.4％/7.6％;黄辉为公司目前的实际控制人,直接+间接控制公司合计44.3％的股权。

   旅游演艺业务背靠张艺谋等知名导演背书,在国内处于领先地位。公司目前旗下共有18个演艺项目,拥有"印象"、"又见"、"最忆"及"归来"等旅游演艺产品,是国内最早开展旅游演艺的企业之一。2018年公司演艺项目票房总计8亿元,市占率13.6％,在国内排名第二。目前公司的演艺项目以轻资产为主,收入主要来自于项目的制作费和票房分成,2017/2018/2019年公司文化演艺收入分别为3.49/0.76/0.73亿元,其中票房分成分别为0.49/0.50/0.54亿元。

   房地产业务定位精品化项目,主要布局长三角、京津冀和珠三角周边。截止2019年底,公司在售项目6个,合计可售面积23.8万平米,均价38872元/平米;待售项目3个,预计可售面积36万平,预计均价17498元/平米;土地储备4块地,合计可开发建筑面积85.32万平,预计均价24000元/平米。公司项目定位于改善型中高端绿色住宅,项目主要布局长三角、京津冀和珠三角周边,具有较高的安全边际。

   盈利预测、估值与投资建议:给予"增持"评级。我们预测公司20/21/22年归母净利分别为5.2/9.2/7.9亿元,EPS分别为0.38/0.67/0.57元。考虑到公司地产与文化业务具有较大差异,采用分部估值法较为合适。由于地产业务的收入和利润不能保证与会计年度一致,因此使用NAV估值法,以6.84％的WACC为折现率计算,目前地产部分NAV估值为61亿元;

   旅游演艺部分由于具有较好的成长性与盈利能力的可持续性(票房分成),参照可比公司宋城演艺,依照观印象19年净利润0.38亿元计算,我们认为观印象合理估值为9.5亿元,对应PE为25倍。综上我们认为公司的合理市值为70.5亿元,2020年目标价5.14元。

   风险提示:COVID-19疫情影响超过预期风险、项目建设不及预期风险、地产市场下行风险。