洋河股份(002304):公司业绩短期承压,调整经营节奏蓄力长远发展-一季度点评

4季度公司主动控货,调整产品结构,拉低全年营收增速,2023年公司营收增速为10.0％,其中4Q23营收增速同比下滑21.5％。

   (1)分具体产品来看,2023年公司中高档产品实现营收285.4亿元,同比增8.8％,收入占比为87.8％,同比降1.1pct。我们判断,受宏观环境影响,商务需求减弱,公司核心单品梦6+及以上产品动销放缓,增速同比下滑。考虑到上半年公司开门红业绩压力较大,中高档酒实现较快增长,下半年公司调整经营节奏对海天梦主动控货。2023年公司整体销量及吨价增速分别为-14.9％、29.5％,我们判断主要系上半年梦系列增速较快,1H23、2H23中高档酒营收增速分别为17.6％、-5.4％。2023年,公司百元以内普通酒实现营收39.5亿元,同比增长20.7％。我们判断,洋河大曲、双沟大曲等低端产品实现较快增长。

   (2)分区域来看,2023年公司省内实现营收143.9亿元,同比增8.1％;省外实现营收181.0亿元,同比增11.9％,增速略快于省内,收入占比55.7％,同比提升0.9pct。2023年公司经销商合计8789家,其中省内、省外经销商数量分别为2960家(同比-17家)、5829家(同比+568家)。结合上半年经销商数据来看,下半年省外增加招商力度,经销商环比1H23增加353家,对营收有一定贡献。(3)2023年公司毛利率75.2％,同比提升0.6pct,其中4季度毛利率受产品结构调整影响,毛利率同比降5.5pct至69.6％。4Q23公司销售费用率为64.2％,同比增19.0pct,销售费用率增加一方面受收入减少有关,另一方面与渠道促销费增加,数字化营销成本预提有关。4Q23公司税金及附加比率、所得税率受计提影响出现波动明显,影响整体净利率表现。2023年全年来看,公司归母净利率为30.2％,同比降0.9pct,盈利能力短期承压。

   1Q24公司营收及利润增速分别为8.0％、5.0％,现金流表现较好,整体经营逐渐企稳。1Q24公司实现营收162.5亿元,同比增8.0％,合同负债58.2亿元,环比2023年末降幅52.9亿元,降幅小于去年同期。1Q24公司经营活动现金流净额为48.5亿元,其中销售商品收到的劳务现金为129.1亿元,同比增25.1％,渠道库存回归正常水位后经销商回款积极。1Q24公司毛利率76.0％,同比降0.6pct,毛利率环比4Q23改善明显,我们判断梦3水晶版在春节期间表现较好,渠道出货较多。1Q24公司继续加大销售费用投入,销售费用率同比提升1.1pct至8.5％,其他费用率同比基本持平,公司归母净利率37.3％,同比降1.1pct。

   估值

   江苏省内竞争激烈,公司作为江苏省白酒龙头近两年持续调整内部组织架构,通过提升内部管理效能增强整体竞争能力。2023年受宏观环境影响,产品结构承压,公司主动调整经营节奏,蓄力长远发展。根据公司2023年年报,公司提高分红比例,当前估值优势凸显。2024年公司经营目标为5％-10％,根据公司经营目标指引及当前公司所处发展阶段,我们调整此前预测,预计2024-2026年公司营收增速分别为8.2％、7.3％、6.7％,归母净利增速分别为6.9％、8.8％、7.7％,EPS分别为7.11、7.73、8.33元/股,对应PE分别为13.5X、12.4X、11.5X,维持买入评级。

   评级面临的主要风险

   经济恢复不及预期,渠道库存超预期。省内市场受竞品挤压。