招商银行(600036):资产质量稳定,分红率提升-深度研究

招商银行发布2023年年报,23年营收、PPOP、归母净利润同比增长-1.6％、-2.1％、6.2％,分别较23Q1～3变动+0.08pct、+0.71pct、-0.29pct,累计业绩驱动上,规模增长、拨备计提、其他非息是主要正贡献,息差、中收等为主要负贡献。单季度来看,23Q4单季度营收、PPOP、归母净利润同比增长-1.4％、+0.9％、+5.2％,增速较23Q3均有所回升。

   亮点:(1)贷款增长放缓,但核心为表内票据压降。公司23年贷款增长7.6％,增速同比下降1.08pct,主要负贡献为票据压降,个人贷款23年增长8.7％,增速同比提升2.91pct,按揭增长相对乏力,公司加大了对优质小微贷款和消费贷的投放力度。(2)资产质量稳定。23年不良率0.95％,环比23Q3末下降1bp,其中对公贷款不良率1.19％,同比下降7bp,零售贷款不良率0.89％,同比持平。23年关注率1.10％,环比回升9bp,逾期率1.26％,环比回升1bp。拨备覆盖率437.70％,环比下降8.16pct,拨备安全垫夯实。(3)分红率提升,配置性价比凸显。公司公布23年每股现金分红1.972元(含税),对应分红率35.01％,同比提升2pct,高于同业,以2024年3月25日收盘价为准,静态测算下公司A股/H股股息率分别6.3％/6.6％,配置性价比凸显。

   关注:(1)存款增长放缓。23年存款增长8.2％,同比下降10.5pct,主要负贡献为活期存款,原因有三,其一,M2增速回落,金融机构存款增长回落;其二,经济复苏较缓,企业投融资意愿不足,活期存款留存减少;其三,资本市场扰动下居民存款活化率下降。(2)息差继续收窄。23年息差2.15％,较22年/23Q1～3下降25bp/4bp。资产端,23年贷款收益率较23Q1～3继续下降6bp,预计主要是新发贷款定价回落,以及收益率相对较高的信用卡和个人住房贷款增长乏力;负债端,下半年存款成本率保持稳定,但活期存款占比保持下行,存款成本依旧刚性,24年约有28％的定期存款到期,预计存款挂牌利率下调成效将逐步显现,有助于维稳息差。(3)中收延续同比负增长。23年中收同比下降10.78％,但降幅环比收窄,受银保渠道降费、资本市场波动、消费需求偏弱等因素影响,财富管理、资产管理、托管收入均同比负增。

   盈利预测与投资建议:预计24/25年归母净利润增速为4.2％/4.7％,EPS为5.87/6.16元/股,BVPS为40.8/45.0元/股,最新A股收盘价对应24/25年PB为0.8X/0.7X,对应24/25年PE为5.3X/5.1X。维持A股合理价值55.63元/股不变,对应23年PB估值约1.4X,按照当前AH溢价比例,H股合理价值为53.24港币/股,均给予"买入"评级。

   风险提示:(1)宏观经济超预期下行,资产质量大幅恶化。(2)居民消费复苏不及预期,影响零售贷款投放。(3)存款成本管控不及预期。