源杰科技(688498):国内光芯片龙头受益AI算力需求,拓展CW光源布局硅光赛道-深度研究

公司凭借研发优势在光芯片领域打造较高的品牌知名度,获得了行业的广泛认可。AI应用带来大规模算力建设需求,配套带来光通信网络需求,光芯片作为光通信网络的核心承担着关键作用。公司是国内光芯片龙头,有望率先在高速率光芯片领域实现国产替代。同时公司前瞻布局CW光源领域,有望受益于硅光模块渗透率提升。首次覆盖,给予"增持"评级。

   深耕光芯片领域,国内领先的光芯片龙头供应商。公司已实现向客户A1、海信宽带、中际旭创、博创科技、铭普光磁等国际前十大及国内主流光模块厂商批量供货,产品用于客户A1、中兴通讯、诺基亚等国内外大型通讯设备商,并最终应用于中国移动、中国联通、中国电信、AT＆T等国内外知名运营商网络中。2019年至2022年公司营收从0.8亿增长到2.8亿,CAGR达51.53％。

   2019-2022年期间,公司主营业务毛利分别为0.36亿、1.6亿、1.5亿、1.74亿,四年综合毛利率分别为45％、68％、65％、62％,四年平均毛利率高达60％。公司近年来生产规模逐年上升,2019-2022H1产能利用率分别为99.39％、90.56％、100.24％、90.01％。

   全球光模块市场高速发展,光网络规模全面提升,驱动光芯片国产替代进入快车道。至2022年我国光芯片市场规模已上升至17.19亿美元,过去7年的CAGR达到了14.93％,预计未来四年CAGR仍将稳定在14.91％,至2026年我国光芯片市场有望扩大至29.97亿美元。Lightcounting预测2023-2028年全球光模块市场CAGR约16％。根据Omdia预测,2019年至2025年25G及以上速率光模块所使用的光芯片整体市场空间将从13.56亿美元增长至43.40亿美元,CAGR高达21.40％,行业空间广阔。根据ICC数据,2021年2.5G及以下速率国产光芯片占全球比重超过90％,但25G以上光芯片的国产化率仍较低约5％,国产替代空间广阔,中国光芯片厂商销售规模占全球光芯片市场的比例将不断提升。2021年11月,工信部发布《"十四五"信息通信行业发展规划》要求全面部署新一代通信网络基础设施;截至2023年底,互联网宽带接入端口数达到11.36亿个,同比增长6486万个。

   其中,光纤接入(FTTH/O)端口达到10.94亿个,同比增长6915万个,占比由2022年末的95.7％提升至96.3％;10GPON端口数达2302万个,同比上升779.2万个,年增幅51.2％,形成覆盖超5亿户家庭的能力,网络规模和覆盖水平全球第一。

   IDM模式构筑技术壁垒,打造平台、成本、性能三大核心优势。公司形成"掩埋型激光器芯片制造平台"、"脊波导型激光器芯片制造平台"两大平台,积累"高速调制激光器芯片技术"、"异质化合物半导体材料对接生长技术"等八大技术,优化产品性能并降低产品成本。2019至2023Q1-Q3公司研发费用分别为1161.9万元、1570.5万元、1849.4万元、2709.2万元、2262.9万元,占营业收入比例分别为14.29％、6.73％、7.97％、9.58％、24.28％。

   公司的2.5G、10G、25G芯片产品均实现了较高的技术水平,关键核心指标均达到或优于同行业竞品。

   产品类型丰富,深度布局CW光源受益硅光。公司不断丰富产品体系,为光模块厂商提供全波段、多品类产品,同时提供更低成本的集成方案,实现差异化竞争。根据C＆C的统计,2020年在磷化铟(InP)半导体激光器芯片产品对外销售的国内厂商中,公司收入排名第一,其中10G、25G激光器芯片系列产品的出货量在国内同行业公司中均排名第一,2.5G激光器芯片系列产品的出货量在国内同行业公司中排名领先。自研100G、200GPAM4EML激光器芯片、50mW/70mW大功率硅光激光器以及25/28G双速率数据中心CWDMDFB激光器开发,有望突破海外技术垄断。CW光源是硅光模块的核心关键器件,公司深度布局CW光源有望受益于硅光模块的应用渗透率提升。

   投资建议:公司专注高速半导体芯片的研发设计和生产,核心技术自主可控,行业认可度逐年上升,受益于AI算力需求带来的全球高速率数通市场高景气。

   同时公司深度布局CW光源领域,有望拓展在硅光模块领域的增量增长空间。

   我们预计公司2023年至2025年营业收入1.44、2.65、3.75亿元,同比增长-49％、83％、42％,归母净利润0.19亿元、0.7亿元、1.16亿元,同比增长-81％、272％、64％,对应PE分别为707.8X/190.2X/115.7X。首次覆盖,给予"增持"评级。

   风险提示:下游市场需求不足、新产品研发进度存在不确定性,客户认证进度存在不确定性、光模块技术演进路线存在不确定性。