萤石网络(688475):智能家居硬件领先,云服务加速成长-深度研究

国内领先的智能家居硬件与物联云平台服务提供商,成长逻辑清晰公司是国内领先的智能家居硬件与物联云平台服务提供商。我们看好公司:1)"单品突破→品类拓展→云服务变现→生态化"的成长逻辑;2)硬件产品清晰的三大成长曲线;3)起源于海康,承继智能视觉技术、云业务与境外渠道等优势。预计23-25年公司归母净利润为5.6/7.0/9.3亿元,同增69％/24％/32％。基于SOTP估值,我们预计24E智能家居硬件净利润3.4亿元,给予22.0x24EPE,较可比公司均值19.8x溢价主因智能家居硬件的完善布局与领先市占率、领先的智能视觉技术;预计24E云平台业务净利润3.6亿元,给予65.0x24EPE,较AI大模型国内领先的科大讯飞91.5x给予折价。目标价55.1元,对应44.3x24EPE,首次覆盖给予"买入"。

   成长逻辑:"单品突破→品类拓展→云服务变现→生态化"单品突破＆品类拓展:公司在智能家居摄像机领先的基础上,持续拓展新品类,延伸到智能猫眼、可视门铃、智能锁等多类产品,结合其他生态合作产品,打造了"1+4+N产品体系。云服务变现:基于智能家居硬件,云平台付费用户数逐步提升,带来高毛利的云服务订阅收入,1H23收入占比已达17％。生态化:公司围绕视觉能力打造多场景自主联动,实现全屋智能反馈执行能力。同时凭借用户活跃度领先的云平台,吸引第三方家居硬件接入,建设平台型智能家居入口,更好地为消费者用户提供智能生活解决方案。

   硬件产品三大成长曲线清晰,积极探索布局AI与具身智能公司基于智能家居摄像机、智能入户、智能控制＆智能服务机器人四大核心产品线,形成三大成长曲线:1)智能家居摄像机已占据全球市场领先位置,2022年以出货量计的全球市占率达到21.6％,成为现金牛业务;2)智能入户市场空间大、渗透率低,公司智能门锁新产品发力,正在成为第二成长曲线;3)智能机器人与智能控制正在孵化成长期。公司目前机器人产品涵盖清洁机器人和陪伴机器人,今年以来AI与具身智能进展涌现,公司同时积极探索布局基于AI新技术的C端智能机器人。

   起源于海康,承继智能视觉技术、云业务与境外渠道等优势萤石起源于海康互联网业务中心,我们认为海康背景为萤石带来了三大优势:1)基于海康在安防领域的长期技术积累,萤石形成了以视觉能力为特色的完整技术架构,加之萤石在视频、音频等算法方面的持续研发,公司AI算法识别效果领先同行;2)萤石物联网云平台在海康体系内具有唯一性,承接海康SMBG设备接入,海康基于萤石开放平台打造了云眸、云曜等SaaS服务,有望贡献公司开放平台的收入增长;3)我们认为萤石正在完善境外渠道建设的过程中,有望借助海康完备的海外渠道打开国外市场。

   风险提示:新品研发风险、行业竞争加剧风险、信息保护与数据安全风险。