华兰生物(002007):老牌龙头,采浆兑现,收入提速-深度研究

华兰生物:老牌龙头、浆站扩容有望带动业绩提速我们看好华兰生物的逻辑在于1)公司是唯一依靠内生经营达到千吨浆量的企业,ROE、ROIC、站均采浆量、毛利率、净利率等指标处于同业领先,展现较强的精细化运营能力;2)2016～2022年停滞六年的千吨采浆量随着9个浆站的陆续获批,采浆有望爬坡至2024年约1600吨,有望推动2024～2025年血制品收入增速提至20％,2026～2027年有望迈入2000吨行列;3)流感疫苗自2023年起有望快速恢复。我们预计2023-25年归母净利14.0/17.2/20.2亿元(+30％/23％/18％yoy),给予公司2024年PE25x(可比公司2024年万得一致预期PE均值23x,考虑血制品与疫苗业务的向上弹性给予一定溢价),目标价23.53元,首次覆盖给予"买入"评级。

   血制品:采浆有望提速,需求保持高景气我们预计血制品收入2023～25年收入29.0/34.9/41.5亿元(+8％/21％/19％yoy):1)依据各地浆站规划与龙头企业预判,我们预计行业采浆量有望从2022年～1.0万吨增长至2025年～1.5万吨,本轮增长将由龙头主导;2)新厂区有望于2024年投产、一期为血制品生产车间(设计产能1800吨血浆),随着2022年获批7个河南浆站陆续开采及2024年2个重庆浆站有望获批,我们预计2023～2025年采浆量有望达1350/1590/1820吨,同比增长21％/18％/14％;3)采浆量的迅速增长(血浆采集与库存血制品大约间隔8个月)与重庆公司特免/凝血产品上市有望带来吨浆收入利润微升。

   疫苗:流感疫苗有望修复,新品有望快速放量我们预计疫苗公司2023～25年收入25.9/36.3/48.2亿元(+42％/40％/33％yoy):1)流感疫苗考验精细化运营,公司在生产经验、前瞻规划、销售安排等拥有已充分验证的竞争优势,同时公司2020-2022年在流感疫苗批签发量始终排名第一,产销率近三年高于同业上市公司;2)儿童四价流感疫苗(2022上市)、4针+5针Vero狂苗(1M23上市)、破伤风疫苗(1H23上市)有望贡献收入利润增量;3)股权激励目标扣非利润2023～2025年8.2/10.5/11.7亿元,有望激活内生活力。

   首次覆盖给予"买入"评级基于血制品与疫苗公司收入的快速增长,我们预计公司2023-25年实现营业收入55.1/71.4/89.9亿元(+22％/30％/26％yoy),我们预计2023-25年归母净利14.0/17.2/20.2亿元(+30％/23％/18％yoy),给予公司2024年PE25x(可比公司2024年万得一致预期PE均值23x,考虑血制品与疫苗业务的向上弹性给予一定溢价),目标价23.53元,首次覆盖给予"买入"评级。

   风险提示:采浆不及预期,销售不及预期,研发不及预期的风险。