唐人神(002567):成本下降可期,现金流稳健-2023年三季报点评

公司生猪出栏维持高增,饲料稳定贡献盈利,货币资金充裕,有望充分支撑未来产能建设。考虑到生猪养殖行业仍处于景气低位,结合对周期运行短空长多节奏的判断,我们下调公司2023-2024年盈利预测,上调2025年盈利预测,预测2023-2025年公司EPS为-0.73/0.19/1.11元(原2023-2025年EPS预测为-0.67/0.76/0.09元),参考可比公司牧原股份、新希望2025年Wind一致预期平均估值为约7倍PE,考虑到周期股的估值特征,我们给予公司2025年(预计为周期景气年份)7倍PE估值,对应目标价8元,维持"买入"评级。

   事件:唐人神发布2023年三季报,2023年前三季度实现营收208.7亿元,同比+11.6％,实现归母净利润-9.11亿元,同比-2760.8％;其中23Q3实现营收73.9亿元,同比+1.1％,环比+6.2％,实现归母净利润-2.47亿元,同比-241.9％,环比+23.8％。我们对此点评如下:Q3出栏维持高增,成本稳步下行。2023年前三季度公司生猪销量263.1万头(龙华占1/3,美神占2/3),同比+84.9％,其中23Q3公司生猪销量97.2万头,同比+73.5％,环比+11.0％。随着公司生产成绩持续提升,我们判断Q3公司完全成本环比Q2继续稳步下行,且旗下自繁自养与公司+农户成本差距缩窄。展望后续,目前公司种猪体系正由"新美系"向"新丹系"过渡,随着公司逐步更换为更高效的新丹系母猪(psy可达28以上),养殖效率有望持续提升。此外,我们预计公司有望持续提升新场产能利用率,完全成本后续有望持续下降。

   饲料业务稳定,单吨盈利有望提升。公司2023年前三季度饲料销量504万吨(内外销合计),同比增长10％以上,其中猪料占比约45％,禽料占比约50％,水产料及其他饲料销量占比约5％,猪料等高毛利饲料比例占比仍较高,我们预计23Q3公司饲料业务仍贡献正向利润。客户结构方面,公司强化风险管控,对经销商、规模场做好价值服务,并逐步向大客户转型,后续饲料业务单吨盈利能力有望提升。

   现金流健康,产能布局持续优化。2023年前三季度末货币资金29.33亿元,同比+182.4％,环比23Q2末+86.5％。23Q3公司经营现金流净额1.56亿元,同比+4.0％,环比-59.3％,投资现金流净额-1.52亿元,同比-91.5％,环比+9.9％,融资现金流净额12.71亿元,同比+830.3％,环比+439.7％,公司依靠持续降成本、小额快速定增及银行授信等在行情低谷期储备了充足资金。产能建设方面,23Q3末公司生产性生物资产账面价值5.48亿元,同比+17.1％,环比23Q2末-10.7％。公司未来有望依据未来行情变化灵活采用自繁自养及公司+农户两种模式开展产能建设,我们预计目前资金状况能够充分支持公司产能建设,同时公司在逐步清退持续受猪瘟疫情影响、成本表现较差地区产能,未来整体产能效率有望进一步提升。

   风险因素:猪价不达预期;原材料价格大幅波动;动物疫病爆发;食品安全问题;自然灾害;公司产能提升不达预期;生猪养殖产业政策超预期变动等。

   盈利预测、估值与评级:公司生猪出栏维持高增,饲料稳定贡献盈利,货币资金充裕,有望充分支撑未来产能建设。考虑到当前生猪养殖行业仍处于景气低位,结合对周期运行短空长多节奏的判断,我们下调公司2023-2024年盈利预测,上调2025年盈利预测,预测2023-2025年公司EPS为-0.73/0.19/1.11元(原2023-2025年EPS预测为-0.67/0.76/0.09元),参考可比公司牧原股份、新希望2025年Wind一致预期平均估值为约7倍PE,考虑到周期股的估值特征,我们给予公司2025年(预计为周期景气年份)7倍PE估值,对应目标价8元,维持"买入"评级。