通威股份(600438):成本和技术优势凸显,一体化布局日益完善-2023年三季报点评

随着硅料价格大幅下降,公司2023Q3盈利能力如期回落,但仍保持较强的盈利韧性,且产品成本、技术优势进一步凸显。

   同时,公司持续优化硅料产能和产品结构,提质降本,并加快N型电池产品升级推广,拓展组件业务市场和客户渠道,盈利能力有望趋于稳健。考虑到公司短期出货量略超预期,但光伏行业竞争激烈或致中期价格持续承压,我们调整公司2023-25年EPS预测至4.03/2.96/3.83元,下调公司目标价为36元(基于2024年12倍PE,原目标价42元),维持"买入"评级。

   业绩符合预期,硅料盈利回落。公司2023Q1-3实现营收1114.21亿元(YoY+9.2％),归母净利润163.02亿元(YoY-25.0％),毛利率29.3％(YoY-9.3pcts),业绩符合预期;其中23Q3实现营收373.52亿元(YoY-10.5％,QoQ-8.5％),归母净利润30.31亿元(YoY-68.1％,QoQ-35.1％),毛利率19.8％(YoY-23.9pcts,QoQ-7.0pcts),盈利能力下滑主要由于硅料等光伏产品价格回落所致。

   硅料成本优势凸显,出货量略超预期,产能布局持续完善。我们估算公司2023Q1-3硅料出货量超27万吨(权益出货量约21万吨),其中Q3出货量约10万吨(权益出货量超7.5万吨),预计全年出货量将达37万吨左右(权益出货量约28万吨)。

   公司N型硅料销售占比持续提升。由于硅料行业产能释放,价格快速下降,公司Q3硅料盈利能力进一步回落,但得益于其成本优势(生产成本低于4万元/吨),以及享受明显溢价的N型料占比持续提升,其硅料或仍维持2万元/吨+的盈利中枢。目前公司硅料总产能已增至42万吨,云南二期20万吨、包头三期20万吨已分别于今年3月和7月开工,2024年内有望逐步投产,产能将增至82万吨左右,成本、品质和规模优势有望持续强化。此外,公司在包头达茂旗和广元苍溪县分别规划30万吨和40万吨工业硅项目,其中一期项目也均规划于2024年内建成投产,有望进一步巩固公司硅料行业龙头地位,并优化成本,提升品质,增强竞争力。

   N型电池持续升级,电池新技术多线领跑。我们估算估算2023Q1-3电池片含自用销量约57GW,其中Q3出货量约21GW,全年销量将达77GW左右,且N型TNC电池占比有望加速提升。目前公司电池片总产能达90GW,其中TNC电池产能达25GW,并规划双流25GW和眉山16GWTNC项目将分别于2024H1投产,届时TNC电池产能将达66GW,跃居行业前列。公司TNC电池良率超98％,平均量产转换效率提升至25.7％(未叠加SE技术),且已顺利完成硼扩SE技术开发,公司预计将提升TNC效率0.2％以上,产品性能行业领先。同时,公司THC中试线已完成双面纳米晶技术开发,最高效率达26.49％,铜互连技术在设备、工艺和材料等方面开发均取得重大突破,持续推动HJT产业化加速。此外,公司还在背接触电池、钙钛矿/硅叠层电池等前沿技术领域取得积极进展,P型TBC研发批次效率达到25.18％,N型TBC最高研发效率达到26.11％,钙钛矿/硅叠层电池效率达到31.13％。

   组件出货加速放量,完善一体化布局。我们估算公司Q1-3组件出货量约18GW,其中Q3出货量约9GW,销售推广迎来明显加速,全年出销量或达28-30GW。

   公司顺应行业一体化发展趋势,全面加快布局组件业务,围绕盐城、金堂、南通三大基地,组件产能已扩至55GW,且年底产能有望达80GW。通过完善产能、产品、销售网络布局,公司有望快速推动组件业务放量,积累规模效益,快速跻身组件厂商准一梯队序列。

   风险因素:光伏产业链需求不及预期;公司产能释放不及预期;公司组件销售渠道拓展不及预期等;硅料价格降幅超预期。