嘉曼服饰(301276):Q3扣非净利下滑主要为一次性费用影响

事件概述23Q3公司收入/归母净利/扣非归母净利为1.93/0.31/0.05亿元、同比增长-13.21％/4.20％/-74.57％,扣非净利低于市场预期,我们分析主要由于Q3并购暇步士存在咨询费,以及根据证券之星信息,Q3公司线上99大促销活动未达预期,以及存在加盟商返利计提等一次性影响,加回这些因素扣非净利基本同比持平。

   23年前三季度公司实现收入/归母净利/扣非归母净利/经营现金流净额为7.17/1.27/0.74/-0.04亿元、同比增长-0.45％/22.33％/-11.79％/73.01％,扣非归母低于归母净利主要由于政府补助增加,23年前三季度政府补助为0.24亿元,同比增长176.22％。

   分析判断:收入下滑主要受线上影响。23Q3公司收入增速低于Q1、Q2(Q1/Q2收入增速为-0.3％/13.2％),我们分析主要由于22Q3基数较高,我们分析由于线上消费场景转移线下,我们预计Q3线上收入下降,线下收入增长。

   净利率提升主要由政府补助和投资收益贡献,扣非净利率下降受一次性费用影响。(1)2023Q3公司毛利率/归母净利率/扣非净利率为56.44％/16.10％/2.6％、同比提升-0.57/2.71/-6.4PCT,毛利率下降主要受加盟商返利计提比例增加影响。归母净利率提升主要由于其他收益及投资净收益增长,扣非净利率下降则由于费用率提升7.5PCT;23Q3销售/管理/财务费用率分别为38.27％/11.37％/-0.59％、同比提高5.37/2.09/-0.76PCT。根据证券之星援引交流会信息,我们分析管理费用率提升主要由于收购暇步士带来律师费、咨询费等一次性费用;销售费用率提升主要由于推广赞助增加。其他收益/收入同比增加7.48PCT,主要是因为收到政府补助;投资净收益/收入增加3.57PCT,主要是因为购买的结构性存款及理财产品产生收益;公允价值变动收益/收入下降0.84PCT;资产减值损失/收入增加1.25PCT;所得税/收入增加0.95PCT。(2)2023前三季度公司毛利率/归母净利率为60.0％/17.8％、同比下降0.04/-3.32PCT,归母净利率增长主要由于期间费用率增长;前三季度销售/管理/财务费用率分别为34.91％/8.6％/％、同比增加1.03/1.5/-0.5PCT;其他收益/收入同比增加4.05PCT;投资净收益/收入增加1.16PCT;公允价值变动收益/收入增加1.36PCT;所得税/收入增加1.16PCT 。

   存货持平,周转天数增加。2023Q3期末公司存货为5.08亿元、同比下降0.01％,存货周转天数为451天、同比增加33天;应收账款为0.25亿元、同比下降19.97％,应收账款周转天数为12天、同比下降1天;应付账款为1.99亿元、同比下降8.93％,应付账款周转天数为197天、同比不变。

   投资建议我们分析,(1)Q3主要受一次性费用影响,并不妨碍公司中长期推荐逻辑;(2)短期来看,公司9月收购暇步士,Q4有望带来业绩增厚;(3)公司线下开店仍有空间,我们预计仅以2个授权品牌来看,中高端品牌单品牌开店空间在500-600家,未来公司开店仍有翻倍空间;未来随着单店面积扩大、连带率和复购率提升,店效仍有提升空间;(4)我们预计随着高毛利的授权品牌增速更高、占比进一步提升,公司毛利率和净利率仍有提升空间。下调此前盈利预测,下调23-25年收入预测13.70/16.21/18.59亿元至11.86/13.23/15.85亿元,下调23-25年归母净利2.11/2.84/3.30亿元至2.00/2.61/3.11亿元,对应下调23-25年EPS1.95/2.63/3.06元至1.85/2.41/2.88元,2023年10月30日收盘价26.25元对应23/24/25年PE为14/11/9倍,维持"买入"评级。

   风险提示并购整合低于预期、开店进度低于预期风险、系统性风险。