祥鑫科技(002965):在手定点充裕,整装再出发-2023年三季报点评

公司23Q3单季度营收及净利润创下历史新高,且盈利能力受益于规模效应稳步提升。行业去库影响最大阶段已过,预计Q4将迎来汽零传统旺季。电池托盘产品交付基本修复,同时有望受益于问界等重点车型销量上行;而光储新ODM项目亦逐步开启交付。我们预计公司Q4排产有望环比进一步上行,同时规模效应有望继续释放,带动盈利能力环比继续提升。鉴于今年以来新能源相关产业链竞争持续加剧,且部分如锂电、户储等细分领域也出现了去库存的现象,导致部分客户履约率低于此前预期,我们调整公司2023-2025年EPS预测至2.38/4.06/5.86元(原2023-2025年预测为3.83/5.78/7.84元)。鉴于当前已进入Q4,我们认为具备切换以2024年业绩预期来为公司估值的基础。考虑可比公司估值水平(可比公司拓普集团、文灿股份、铭利达2024年Wind一致预期平均PE约为21x),我们基于审慎原则给予公司2024年19x目标PE,维持目标价78元,维持买入评级。

   业绩符合预期,单季度营收及净利润创历史新高。10月26日,公司发布2023年三季度业绩:2023年前三季度公司实现营收39.06亿元(同比+32.05％),归母净利润2.78亿元(同比+66.46％);其中,Q3单季度实现营收14.55亿元(同比+16.55％),归母净利润1.10亿元(同比+20.26％),整体落于此前业绩预告区间内(1.03-1.13亿元),符合市场预期。Q3收入环比增量预计主要来自于电池托盘及车身结构件产品,而H客户户储项目仍处于恢复阶段。盈利能力方面,Q3单季度毛利率、净利润率分别实现18.53％、7.56％,同环比皆实现提升,反映出公司规模效应逐步释放。展望后续,公司在手订单充裕,去年及年初新增定点逐步进入交付阶段,同时Q4本身也是汽车行业传统旺季,且H客户光储ODM新增项目在Q4有望开始交付,预计Q4有望排产继续环比上行。随着规模效应进一步释放,我们预计公司盈利能力有望在Q3基础上环比进一步提升。

   行业去库影响最大阶段已过,宜宾工厂有望受益问界亮眼表现。公司上半年业绩表现低于此前预期,主要影响包括:Q1燃油车价格战及锂电去库存、Q2海外户储去库存,对应影响公司电池托盘部分项目及H客户户储项目。目前来看,影响因素已逐步修复:其一,C客户交付环比逐步修复,已恢复至2022年常态阶段。其中,上半年影响最大的宜宾工厂(主要配套C客户,下游定点车型包括问界、深蓝等)近期受益于问界销量上行而稼动率快速上行。根据问界AITO汽车官方微信公众号,问界新M7车型自9月份发布以来大定数量已超过6万辆,表现亮眼。公司为问界M5、M7、M9的电池托盘核心供应商,也间接配套M9座椅骨架项目,当前新M7订单表现亮眼,而M9亦有望在11月发布,预计将带动公司宜宾工厂扭转上半年交付量大幅低于预期的局面。其二,户储去库存已过最严峻阶段。去年欧洲能源价格的大幅提升,使得户储出货迎来高峰。

   公司主要为H客户光储产品线配套户用、工商业的结构件,同时承接工商业产品ODM项目。Q2受去库影响,户用配套产品交付大幅下行,Q3已开始逐步修复,预计Q4交付有望环比继续提升。

   深度绑定大客户,产业链配套地位稳步提升。新能源汽车结构件方面,公司深度绑定广汽埃安、比亚迪等大客户,除传统的车身结构件产品外,公司与本特勒成立合资公司,积极拓展底盘部件等项目,提升单车配套价值量。此外,公司在墨西哥设立子公司及相关产能,且在逐步加大产能建置力度,积极拓展北美客户。电池托盘方面,公司于2022年年底与宁德时代签署战略合作协议,预计后续电池箱体(含托盘、上盖及其余结构件)项目交付比例有望提升,带动产品单位价值量提升。光储结构件方面,公司与H客户合作稳步推进,产品以逆变器结构件为基础,同时延伸布局商用逆变器ODM合作。商用逆变器ODM项目已于2023Q2开启交付,初期以客供物料为主,后续有望逐步提高自供比例,提升配套价值量。H客户以外,公司亦积极拓展阳光电源、锦浪科技、SolarEdge等海内外头部光储客户,目前客户拓展、产品打样报价等工作稳步推进。

   风险因素:新能源汽车市场竞争加剧风险、行业去库存慢于预期、技术变革风险、原材料成本上行风险、国际地缘政治风险。

   投资建议:公司23Q3单季度营收及净利润创下历史新高,且盈利能力受益于规模效应稳步提升。行业去库影响最大阶段已过,预计Q4将迎来汽零传统旺季。