百隆东方(601339):需求改善重要信号,单季营收年内首现同比转正

公司发布23年三季报,单季营收年内首现同比转正,符合预期。23Q1-3营收50.9亿元(同比-11.1％),归母净利润5.53亿元(同比-46.7％),扣非归母净利润1.07亿元(-89.2％),其中23Q3营收18.7亿元(同比+6.2％,环比+8.0％),归母净利润2.80亿元(同比+7.0％),扣非归母净利润亏损0.94亿元(同比转亏),非经项主要系。我们认为,下游需求恢复首先传导反映至营收端,23Q1/Q2/Q3单季营收同比-24.8％/-12.8％/+6.2％,环比上季+17.7％/+16.7％/+8.0％,同环比向上趋势明确!表面看毛利率环比大跌,但如果剔除存货跌价准备转回部分考虑,真实毛利实际由负转正!23Q1-3毛利率10.7％(同比-17.3pct),其中23Q3单季毛利率3.6％,较23Q1/Q2毛利率13.3％/16.3％下滑。但实际上,根据公司23年中报,23H1隐含了3.4亿元存货跌价准备转回对毛利的正贡献,至23H1期末存货跌价准备余额已降至5375万元,可推测23Q3单季度存货跌价准备转回额度远低于上半年,尤其23Q2期间转回了多数存货跌价准备。根据棉价走势,我们合理假设,23Q2/Q3存货跌价准备转回约3/0.2亿元,可测算剔除该影响之后的真实毛利分别约-0.2/+0.5亿元,由亏转盈,反映了真实基本面改善。

   下游去库临近尾声,供需改善对棉价有坚实支撑。受到今年内棉供给减产消息提振,截至23/10/30,郑棉期货主力合约(24/01)16120元/吨,自22年末底部已大幅回升29％。

   反观外棉价格,ICE2号棉花期货主力合约(23/12)84.47美分/磅,自22年末底部回升约17％。我们认为,供需改善有望驱动外棉价格继续上行,而公司此前高价棉库存包袱也已基本消化殆尽,随着下游品牌去库临近尾声,高毛利色纺纱订单需求占比将随之反弹,在未来1-2个季度将传导至真实毛利率的显著回升,届时迎来业绩反弹的第二信号!全球色纺纱大型制造商,基本面复苏从营收端向利润端传导改善或已不远,维持"买入"评级。考虑到下游订单需求及价格恢复的节奏,我们主要上调23年营收至70.0亿元(原为68.3亿元),但下调主营纱线业务的毛利率至9％(原为17％),维持24-25年原假设。因此下调23年、维持24-25年盈利预测,预计23-25年归母净利润6.2/10.1/12.6亿元(原23年为9.0亿元),对应PE为14/8/7倍。考虑到市场普遍已更关注明年纺织制造公司业绩弹性,参照可比公司平均公司,给予24年11倍PE,目标市值110亿元,较2023/10/27市值有30％上涨空间,维持"买入"评级。

   风险提示:全球疫情影响下游需求;棉价波动影响盈利能力;行业产能供给大幅增加。