三未信安(688489):业绩受下游需求波动,下半年有望回暖

事件概述8月24日,三未信安发布2023年半年报。公司于2023年上半年实现营业收入1.04亿元,同比增长10.08％;实现归母净利润1013.93万元,同比下降29.14％;扣非归母净利润为858.08万元,同比增长0.56％。

   业绩受下游需求波动,持续加大销售/研发费用收入端,2023年上半年公司实现营收1.04亿元,同比增长10.08％;单Q2来看,公司实现营收0.67亿元,同比增长0.83％。分产品来看,1)公司上半年密码整机实现收入4148万元,同比下降11.55％;2)密码系统收入3224万元,同比增长6％;3)密码板卡收入1775万元,同比增长46.07％;4)密码芯片收入565万元。我们认为公司上半年,尤其是二季度增速放缓主要由于:1)下游采购节奏带来季节性波动;2)下游政企客户盈利能力承压,需求放缓。成本端,公司2023上半年毛利率为70.92％,较去年同期-4.02pcts,我们认为主要由于营收结构波动所致。利润端,公司归母净利润同比有所下滑,主要由于上半年营收增速放缓,而费用支出较为刚性,公司上半年加大研发及销售投入,销售/研发费用率分别为29.75％/35.50％,同比+5.95/3.52pcts。

   收购江南科友,积极拓展金融领域6月29日,公司完成对江南科友的收购,目前占其66.9349％的股份。从收购标的财务情况来看,2022年江南科友营业收入为1.18亿,净利润为0.22亿,净资产0.76亿,整体来看财务情况较为良好,今年将实现并表,下半年有望增厚公司业绩。从产品布局来看,根据江南科友官网,其主要产品为密码整机及密码系统,包含主机安全设备、终端安全模块、密码服务基础设施、密钥管理系统、主机运维审计系统、数据库运维审计系统等密码相关产品。从下游领域来看,江南科友的密码解决方案主要应用于银行、保险、证券等金融领域,在金融等重要行业的密码应用占据着主导地位,在业内享有的良好声誉。我们认为,此次收购将进一步扩充其密码系统业务的产品矩阵,并且有助于公司进一步拓展供应商生态较为稳定的金融领域客户,结合公司自身的密码芯片与密码板卡业务,发挥业务协同效应。

   密评相关政策频出,下半年景气度有望持续回暖5月24日,《商用密码管理条例》修订版正式对外公布(760号国务院令),并于2023年7月1日起正式实施,本次政策更加突出关基行业的重要性,而关基行业是当前网络安全的主要付费主体,密评需求有望得到保障。此外,6月9日,国密局起草《商用密码检测机构管理办法(征求意见稿)》和《商用密码应用安全性评估管理办法(征求意见稿)》。短期来看,密评相关政策频出,行业景气度不断上行。长期来看,商密作为AI、数据要素、数据安全的底座,应用领域广泛,空间广阔。

   投资建议公司为商密行业唯二实现纵向一体化的厂商,具有稀缺性。公司研发实力强劲,起家于商密行业中高壁垒的板卡/整机领域,向上自研芯片带来成本、性能优势,向下拓展系统打开成长空间,我们认为公司有望在短/中/长期均享受到行业加速发展带来的红利。此外,公司高性能自研芯片打开物联网市场,构筑第二成长曲线,业绩有望高速增长。我们预计公司2023年-2025年的营业收入分别为4.82/6.76/8.74亿元,归母净利润分别为1.67/2.22/2.76亿元。维持买入-A的投资评级,12个月目标价为68.25元,相当于2024年35倍的动态市盈率。

   风险提示:政策落地情况不及预期、行业竞争加剧、密码芯片落地不及预期。