生益科技(600183):Q2环比改善源于稼动率回升,H2望迎来边际向好趋势

23H1因下游需求疲软业绩整体承压,Q2呈现环比改善趋势。23H1业绩变动主要原因为:1)受宏观经济影响,CCL市场不景气,市场竞争激烈,公司CCL销量虽同比上升,但产品价格同比下降较大且大于原材料降价幅度,导致CCL产品营收及毛利率同比下降,盈利承压;2)PCB行业需求疲软,国内PCB企业竞争激烈,导致价格竞争愈加激烈,子公司生益电子主要产品在国内销售的占比约为50％-60％,为保持国内市场的份额,适时调整价格,产品毛利率同比下降。经测算,23Q2单季度收入41.24亿元同比-10.4％/环比+9.8％;归母净利3.07亿元同比-32.1％/环比+23.9％,扣非归母净利2.83亿元同比-32.9％/环比+21.8％;净利率7.74％同比-2.33pcts/环比+0.84pct。

   Q2业绩环比有所改善,主要源于公司适时调整市场策略,积极提升整体稼动率水平。

   展望23H2,行业价格或将企稳回升,中高端产品逐步接力,公司业绩有望迎来边际向好趋势。1)需求端,H2下游库存进入较健康水位,消费终端迎来新品备货周期,数字经济持续推动高算力底层设施高速发展,汽车三化趋势加速推进,PCB需求有望迎来逐季恢复。2)原材料端,截至6月底,上游铜箔价格止跌企稳,玻纤布和树脂价格均开始企稳并有望小幅回升。3)供给端,目前公司整体稼动率保持在90％左右,且高频高速(M6M7等级材料)、汽车电子(77GHz、4D雷达、BMS)、IC载板基材、HDI等中高端产品项目有望于H2逐步放量,将改善公司产品结构。4)价格端,据我们最近跟踪,目前有若干CCL厂商已向市场释放未来涨价预期,结合最近上游原材价格趋势以及行业各环节库存、稼动率情况,我们判断下半年CCL价格有较大可能性会迎来小幅回升,这有望进一步助力公司盈利能力修复。整体上看,目前CCL/PCB行业已处于周期底部,未来公司有望迎来边际向好趋势。

   公司长期逻辑清晰,产品高端化升级有望打开业绩成长空间。高端电子电路基材的国产替代是公司未来规划的重点之一,从产品结构分析,我们认为公司高端化升级持续兑现,长线仍有超预期潜力:1)IC载板基材是公司重点项目,生益有望引领国产替代趋势;2)新一代服务器平台升级背景下,生益科技M6等级材料已实现突破,且更高等级材料也已完成开发,未来将随着高阶算力需求及国产替代进程望持续放量;3)车载业务方面,77GHz、4D成像毫米波雷达、电源管理等方向多点开花;4)大客户AIP基材等布局贡献。

   该等业务均为盈利能力较高的项目,未来将有助于公司业绩持续提升。

   维持"强烈推荐"投资评级。综合考虑23H1业绩因需求疲软承压,H2经济有望逐步回暖及公司产品升级趋势、PCB业务的好转,我们最新预计23-25年营收为175.2/203.8/240.1亿,归母净利润为15.1/20.1/25.2亿,对应EPS为0.64/0.86/1.07元,对应当前股价PE为23.7/17.8/14.2倍,PB为2.6/2.3/2.1倍。我们看好公司产品矩阵、管理能力及长线业务发展空间,维持"强烈推荐"评级。

   风险提示:原材料价格波动,竞争加剧,需求不达预期,技术升级不达预期。