一汽解放(000800):重卡业务支撑2020年业绩表现-年报点评

2020年归母净利润大幅增长

   一汽解放(解放)发布了其2020年业绩数据:收入同比增长311％至1,137亿元,归母净利润同比增长4963％至26.7亿元,低于华泰预测(32.2亿元)。我们认为公司合并报表口径2020年收入和归母净利润高增长的主要原因是一汽解放的并表影响。根据公司年报披露的可比口径来看,2020年收入同比增长7％,归母净利润同比增长34％。我们认为可比口径的收入和归母净利润增长主要得益于重卡业务的支撑。我们预计2021/2022/2023年EPS分别为0.78/0.89/0.95元,维持“增持”评级。

   重卡是公司主要销量支撑

   据年报披露,2020年一汽解放销售整车47.4万辆,同比增长41％,公司中重型卡车销量39.4万辆,同比增长39％,占总销量比重达到83％。据中汽协数据,2020年中国重卡行业销量达到162万辆,同比增长38％,一汽解放重卡销量37.6万辆,同比增长37％,市场份额达到23％,是行业销量第一的重卡制造商。我们认为重卡销量增长主要得益于:1)物流运输行业的快速发展；2)部分地区强制淘汰国三及以下排放标准的重卡；3)各地严格执行治超限载等政策导致运力损失,进而推升重卡需求。

   一汽轿车业务拖累2020年财务表现

   2020年3月12日,一汽轿车公告了其重大资产重组方案。根据该方案披露,一汽轿车将其拥有的除财务公司、鑫安保险之股权及部分保留资产以外的全部资产和负债转入轿车有限,并将轿车有限100％的股权作为置出资产,与母公司持有的一汽解放100％股权中的等值部分进行置换。业务完成后,上市公司持有一汽解放100％的股权,持有一汽财务21.84％的股权。据年报披露,2020年一汽解放核心业务净利润29亿元,一汽财务权益内净利润6.6亿元,相比公司合并报表口径归母净利润26.7亿元高出8.9亿元,我们认为合并口径归母净利润较低的主要原因是1Q20一汽轿车业务的亏损以及剥离该业务所产生的一次性损失所致。

   维持“增持”评级

   考虑到重卡行业销量可能从高位回落,我们将2021/2022年归母净利润预测分别下调11/12％至36.5/41.6亿元,我们预计公司2023年归母净利润达到44亿元。可比公司2021年Wind一致预期PE均值为11x(前值14x),考虑到公司的龙头地位,我们基于16x2021EPE,下调公司目标价至12.48元(前值17.00元),维持“增持”评级。

   风险提示:1)重卡销量不及预期；2)利润率不及预期。