桐昆股份(601233):2024Q1盈利改善,看好涤纶长丝行业效益提升-2023年年报及2024年一季报点评

事件:

   2024年4月26日,桐昆股份发布2023年年度报告:2023年实现营业收入826.4亿元,同比增长33.3％;实现归母净利润7.97亿元,同比增长512.1％;销售毛利率5.06％,同比增长1.8个pct,销售净利率0.99％,同比增长0.8个pct;经营活动现金流净额为31.2亿元。

   2023年Q4单季度,公司实现营业收入208.98亿元,同比+41.16％,环比-15.88％;实现归母净利润为-1.07亿元,同比-181.8％,环比-113.4％;

   经营活动现金流净额为27.98亿元。销售毛利率为1.98％,同比+6.9个pct,环比-4.4个pct。销售净利率为-0.49％,同比+11.7个pct,环比-3.7个pct。

   2024年4月29日,桐昆股份发布2024年一季报,2024年Q1单季度,公司实现营业收入211.11亿元,同比+32.66％,环比+1.02％;实现归母净利润为5.80亿元,同比和环比均扭亏为盈;经营活动现金流净额为-53.21亿元。销售毛利率为6.71％,同比+1.9个pct,环比+4.7个pct。

   销售净利率为2.77％,同比+5.7个pct,环比+3.3个pct。

   投资要点:

   2023年公司产销明显增长,经营得到实质性改善

   2023年,公司实现归母净利润7.97亿元,同比大幅增长512.1％,其中,参股公司浙石化确认投资收益2.72亿元。一方面,涤纶长丝产业处于逐步复苏状态,尽管2023年行业整体扩产规模较大,但得益于下游需求增长,公司2023年涤纶长丝利润率同比有所恢复;另一方面,公司底部逆势扩张,产销量明显增长。分产品板块来看,2023年,POY营业收入为532亿元,同比+31％,毛利率为5.22％,同比提升2.3个pct,实现销量784万吨,同比+35％;FDY营业收入为112亿元,同比+37％,毛利率为9.81％,同比提升2.4个pct,实现销量147万吨,同比+38％;DTY营业收入为82亿元,同比+21％,毛利率为2.53％,同比提升2.1个pct,实现销量99万吨,同比+27％。但由于2023年新增PTA产能300万吨/年,2023年PTA外售量为91万吨,实现营业收入52亿元,毛利率为-0.96％,PTA板块亏损对公司整体盈利造成负影响。此外,2023年公司销售/管理/财务费用率分别0.14％/1.64％/0.95％,同比分别变化-0.02个pct/-0.29个pct/+0.26个pct。

   2024Q1盈利持续改善,参股公司浙石化投资收益提升

   2024年Q1公司实现归母净利润5.80亿元,同比增加10.7亿元,环比增加6.9亿元,其中2024Q1对参股公司浙石化确认投资收益2.5亿元。

   一方面,公司主营产品盈利水平提升,毛利润为14.2亿元,同比增加6.5亿元,环比增加10.0亿元。据公司披露的经营数据,2024年Q1,POY营业收入为132亿元,同比+41％、环比-13％,销量为194万吨,同比+37％、环比-15％,平均价格为6819元/吨,同比+2.4％、环比+2.3％;

   FDY营业收入为32亿元,同比+42％、环比-8％,销量为42万吨,同比+37％、环比-10％,平均价格为7711元/吨,同比+4％、环比+2％;DTY营业收入为19.72亿元,同比+15％、环比-15％,销量为24万吨,同比+13％、环比-17％,平均价格为8406元/吨,同比+2％、环比+3％。另一方面,同比来看,公司管理/研发/财务费用同比分别增加0.6/1.1/1.5亿元,其他收益/投资收益/公允价值变动净收益同比分别增加0.9/7.0/0.6亿元,投资收益同比提升明显主要由于参股公司浙石化经营改善。环比来看,公司所得税环比增加3.1亿元。

   向上布局印尼炼化项目,支撑公司中长期成长

   2023年6月27日,公司发布关于启动泰昆石化(印尼)印尼北加炼化一体化项目的公告,继续向上游扩张。泰昆石化拟投资86.24亿美元建设1600万吨/年炼化产能,实产成品油430万吨/年、对二甲苯485万吨/年、醋酸52万吨/年、苯170万吨/年、硫磺45万吨/年、丙烷70万吨/年、正丁烷72万吨/年、聚乙烯50万吨/年、EVA(光伏级)37万吨/年、聚丙烯24万吨/年等。据公司公告,项目建成后,该项目可实现年均营业收入104.38亿美元,年均税后利润13.28亿美元。其中,华灿国际持有泰昆石化90％股权,公司持有华灿国际51％股权,待项目落地有望助力公司中长期成长。

   盈利预测和投资评级结合原油价格走势,综合考虑公司主要产品价格价差,我们对公司盈利预测进行适当下调,预计公司2024/2025/2026年营业收入分别为864、949、1051亿元,归母净利润分别为27.90、41.76、56.53亿元,对应PE分别12、8、6倍,公司作为涤纶长丝行业龙头,有望受益于未来涤纶长丝行业竞争格局优化,叠加印尼项目有望支撑未来成长性,维持"买入"评级。

   风险提示行业扩产致竞争格局加剧、项目审批低于预期、新产能建设进度不达预期、终端需求低于预期、原材料价格波动、环保政策变动。