百润股份(002568):需求转弱,23Q4以来业绩承压-2023年年报及2024年一季报点评

要点

   事件:百润股份发布2023年年度报告以及2024年一季报,23年实现营业收入32.6亿元,同比+25.9％;归母净利润8.1亿元,同比+55.3％;扣非归母净利润7.8亿元,同比+60.1％。其中,23Q4实现营业收入8.1亿元,同比-14.9％;归母净利润1.4亿元,同比-33.4％;扣非归母净利润1.3亿元,同比-36.9％。

   24Q1实现营业收入8亿元,同比+5.5％;归母净利润1.7亿元,同比-9.8％;扣非归母净利润1.6亿元,同比-13.8％。

   23年线下渠道收入实现较快增长。1)分产品看:23年预调鸡尾酒实现收入28.84亿元,同增27.76％;销量3550.5万箱,同增27.80％。23年食用香精实现收入3.17亿元,同增13.18％;销量321.6万公斤,同增7.61％。2)分渠道看:线下零售仍是公司产品最主要的销售渠道,23年实现收入27.52亿元,同增42.36％。数字零售渠道23年实现收入3.85亿元,同减28.67％。即饮渠道23年全年实现收入0.64亿元,同减0.92％。公司对经销商进行调整,经销商数量从2023年初的2193家减少至2023年底的2164家,净减少29家经销商。

   23年盈利能力显著提升,24Q1强费用投放下净利率承压。1)23年/23Q4公司毛利率分别为66.7％/66.23％,同比+2.92/-0.73pcts。23年毛利率改善主要系高毛利率的强爽收入占比提升,以及规模效应下固定成本被摊薄。2)23年/23Q4公司销售费用率分别为21.69％/26.4％,同比-2.43/+3.48pcts。3)23年/23Q4管理费用率分别为5.92％/8.36％,同比-0.74/+2.66pcts。23Q4销售费用率和管理费用率同比提升较多我们认为主要系收入下滑。4)综合来看,23年/23Q4公司销售净利率达到24.72％/17.73％,同比+4.63/-5.18pcts。

   1)24Q1公司毛利率为68.32％,同比+2.86pcts。2)24Q1公司销售费用率为29.41％,同比+8.77pcts。3)24Q1管理费用率为5.85％,同比+1.34pcts。4)综合来看,24Q1公司销售净利率达到20.93％,同比-3.7pcts。

   短期受需求扰动,预调鸡尾酒中长期景气度仍在。24Q1强爽持续进行"拉环扫码中黄金"的活动,最高可获得价值38888元的强爽定制龙年浮雕金条。活动推出后公司加大力度宣传,但由于当前需求较疲软,推广活动对收入拉动不明显,导致24Q1利润承压。

   短期看,强爽高基数和需求疲软下增长承压,导致公司整体收入增长放缓。中长期看,预调鸡尾酒行业景气度仍在,随着消费力的逐步修复,行业有望恢复较快增长态势,公司作为龙头有望受益于行业景气度回升。此外,公司亦探索烈酒业务,寻求新的增长。2023年12月29日崃州独创黄酒桶威士忌单桶首次开售,3分钟内售罄,业内认可度较高。公司烈酒基地升级项目按计划正常推进,为烈酒高效供应提供保障。后续建议继续关注烈酒业务进展。

   盈利预测、估值与评级:考虑到需求疲软下大单品强爽收入增速放缓,我们下调公司2024-25年归母净利润预测分别至9.02/10.16亿元(较前次分别下调20％/30％),引入2026年归母净利润预测为11.38亿元。折合2024-26年EPS分别为0.86/0.97/1.08元,当前股价对应2024-26年PE分别为23x/21x/18x。我们下调至"增持"评级。

   风险提示:行业边际竞争激烈程度高于预期;原材料成本上涨高于预期。