上峰水泥(000672):分红率大幅提升,核心市场景气度有望企稳修复

2023年业绩低于我们预期

   公司公布2023年业绩:营收63.97亿元,同比-10.3％,归母净利润7.44亿元,同比-21.6％。其中4Q23公司营收15.20亿元,同比-22.9％,归母净利润4,375万元,同比-57.4％。公司2023年业绩低于我们预期,主要系吨盈利降幅、四季度减值及公允价值变动损失超过我们预期。

   受益新产线投产,销量同比回升。2023年公司水泥熟料销量约2,145万吨,同比+11％,我们认为主要系年内公司贵州都匀产线投产贡献增量。

   吨均价及吨毛利承压。由于行业价格竞争激烈,2023年公司水泥熟料吨均价249元,同比-59元(或-19％),吨毛利60元,同比-28元。

   西北区域效益向好,华东地区承压明显。受需求下行、市场价格竞争加剧的影响,2023年公司华东地区营收43.86亿元,同比-19.3％,毛利率26.8％,同比-8.93ppt。而西北地区保持较好的经营效益,营收12.83亿元,同比+5.0％,毛利率44.6％,同比+11.45ppt。

   费用率有所提升。2023年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为2.2％/10.3％/2.3％/0.3％,同比+0.3ppt/+2.1ppt/-0.5ppt/基本持平。

   减值及公允价值变动拖累利润。2023年公司计提资产减值损失及信用减值损失合计6,701万元,且4Q23公允价值变动损失约4,298万元,同比均有较大幅度增加,拖累了4Q23利润表现。

   现金流保持稳健,分红率大幅提升。2023年公司经营性净现金流11.17亿元,同比+9.53％,在盈利下滑的背景下现金流保持稳健。根据公司2023年利润分配方案,分红率大幅提升至51.4％,同比增加约16ppt。

   发展趋势

   核心市场景气度有望企稳修复。我们认为公司华东市场的整体需求趋势依然较为稳健,随着行业处于底部微薄盈利甚至亏损的时间延长,企业提涨诉求普遍突出,我们认为若行业经受住淡季的压力测试,下半年随着资金到位+需求季节性释放,公司核心市场具备提价和盈利修复的空间。

   盈利预测与估值

   由于下调了吨盈利假设,我们下调2024/25E归母净利润18.7％/15.0％至7.40/8.40亿元,当前股价对应2024/25E9.4x/8.2xP/E。我们维持跑赢行业评级,下调目标价17.7％至9.3元,对应2024/25E12.2x/10.7xP/E,隐含30.3％的上行空间。

   风险

   需求不及预期,行业价格竞争加剧。