比亚迪(002594):如何看待比亚迪未来盈利提升潜力-年报深度拆解系列二

年初比亚迪推出荣耀版车型,订单大幅提升,但市场部分观点认为比亚迪的持续降价,会影响整体盈利,且未来长期空间成长性不足。本篇报告从2023年年报角度出发,解答三个问题:1)为何2023年单车收入下降;2)单车收入下降背景下,为何盈利能力仍有提升;3)从折旧和费用看比亚迪报表质量。

   原材料价格下降、价格战和车型周期影响,2023年单车收入同比下降2023年比亚迪实现收入6023.2亿元,同比增长42.0％;乘用车销量301.3万辆,同比增长67.7％。乘用车单车收入从2022年的15.2万元下降至13.5万元,主因是:1)原材料成本下行,推动公司定价策略下探;2)冠军版推出,带动整体价格下移。3)新车型旺销,带动中低端销量增长。

   规模效应下,高端+出口车型高增,实现毛利率、净利率双升2023年比亚迪实现归母净利润300.4亿元,同比增长80.72％。归母净利润率5.0％,同比提升1.1pct。其中汽车分部的毛利率为23.0％,同比提升2.6pct,盈利能力持续提升。主要得益于:1)产能利用率保持高水平,规模效应带来成本边际改善;2)2023年高端+出口销量快速提升。当前比亚迪资本开支节奏放缓、新增在建工程、资本开支出现下降,大额产能投放或接近尾声,未来折旧摊销压力有望减轻,利于公司后续业绩释放。

   大额折旧及高额研发费用影响短期利润,看好中长期盈利水平提升2023年比亚迪对会计估计进行变更,加速机械设备等固定资产折旧速度,变更后2023年折旧率为14.5％,同比提升5.0pct。研发方面,2023年研发共投入399.2亿元,同比增长97.4％,其中达到资本化条件的研发支出3.4亿元,资本化率仅为0.9％,后续无摊销负担,有利于中长期盈利水平提升。

   盈利预测、估值与评级我们预计公司2024-2026年营业收入分别为8130.6/9529.8/11626.4亿元,同比增速分别为35.0％/17.2％/22.0％,归母净利润分别为410.8/520.3/685.6亿元,同比增速分别为36.7％/26.7％/31.8％,EPS分别为14.1/17.9/23.6元/股,3年CAGR为31.7％。鉴于公司是全球新能源龙头,技术实力优秀且持续迭代,内销各价格带份额领先且有望保持,出口和高端化打开空间,折旧及摊销压力有望减轻,参照可比公司估值,我们给予公司2024年20倍PE,目标价282.22元,维持"买入"评级。

   风险提示:1.行业竞争加剧;2上游原材料涨价;3.出海运价上涨。