燕京啤酒(000729):改革加速,弹性可期-年报点评

2023如期收官,业绩超预告中值。2023年营收同比+7.7％至142.1亿元,归母净利润同比+83.0％至6.4亿元,业绩超此前预告区间中值。

   全年量价齐升,U8大单品势头不减。2023年公司销量/吨营收/吨成本同比+4.6％/3.0％/2.6％至394.2万千升/3605/2249元/千升,销售毛利率/啤酒业务毛利率同比+0.2/0.5pct至37.6％/38.9％,中高档/普通产品营收同比+13.3％/-2.3％至86.8/44.2亿元,U8销量同增超36％。

   费用效率持续提升,盈利能力持续改善。2023年公司销售/管理/研发费用率同比-1.3/+0.7/-0.1pct至11.1％/11.4％/1.7％,其中销售费用投放效率持续提升,管理费用率小幅上行主要系辞退福利显著增长所致,政府补助同比+176％至1.2亿带动其他收益占比同比+0.8pct至1.1％,带动归母净利率同比+1.9pct至4.5％。

   人员效率持续提升,减亏带动实际税率下行。2023年公司在职员工数量同比减少2303人至21405人,人员效率持续提升,辞退福利同比+159％至1.4亿元,得益于减亏公司所得税率同比-3.2pct至17.7％。

   漓泉盈利高增,弱势公司减亏显著。2023年漓泉啤酒净利润同比+28.4％至6.9亿元,净利率同比+2.9pct至17.0％,按公司对漓泉啤酒持股比例测算其对归母净利润贡献,2023年除漓泉外部分实现归母净利润1.2亿元,较2022年的-5622万元扭亏为盈,改革成效显著。

   盈利预测与投资建议。预计2024-2026年公司归母净利润为9.6/13.4/17.0亿元,同比+48.4％/39.8％/26.8％,当前股价对应PE为27/20/15倍,考虑到公司当前处于改革带动盈利能力追赶行业的业绩加速期,综合考虑行业龙头盈利能力及估值水平,给予公司2024年35倍PE,对应合理价值为11.9元/股,维持"买入"评级。

   风险提示。产品结构升级低预期;行业竞争加剧;降本增效低预期。