燕京啤酒(000729):盈利提升亮眼,改革动能充足-2023年报点评

事项:

   公司发布2023年年报,2023年公司实现营业总收入142.1亿元,同增7.7％;实现归母净利润6.4亿元,同增83.0％;实现扣非归母净利润5.0亿元,同增84.2％。23Q4公司实现营业总收入18.0亿元,同减4.4％;实现归母净利润-3.1亿元,去年同期-3.2亿元;实现扣非归母净利润-3.7亿元,去年同期-3.6亿元

   评论:

   U8维持高增,总量表现行业领先。2023年燕京啤酒业务收入同增7.5％,量价拆分看,销量同增4.6％至394万千升领先行业,其中U8同增36.9％至53.24万千升,保持高增且渠道发展稳健扎实,中高端产品收入占比同增3.4pcts至66.3％;结构升级驱动下,全年啤酒吨价同增2.8％至3322元。单Q4看,消费环境疲软叠加部分市场人事变动、库存去化,故总量同降约2.4％,但结合渠道反馈U8预计保持30％+增速;整体口径计算吨价同降约2％,预计或与其他收入占比减少、货折增加等原因有关。

   剔除漓泉惠泉后利润首次扭亏,所得税率大幅优化,彰显改革成效。2023年公司持续推进编制优化,员工数量减少2303人至21405人,员工薪酬占收入比重同降1.4pcts至19.6％贡献盈利优化,同时人均工资同增11.3％至13.0万元/年。大单品放量叠加改革提效,主要子公司漓泉/惠泉净利率分别提升2.9/1.4pcts至17.0/8.0％,剔除上述二者后,其余主体收入同增8.8％,且实现净利润1.14亿元(去年同期约-3kw),销售净利率1.2％属2019年来首次扭亏。而公司整体所得税率同降-3.2pcts至17.7％,亦反映亏损子公司盈利改善。

   全年盈利提升亮眼,Q4减亏继续兑现,业绩高于预告中枢。2023年啤酒业务吨成本为2030.3元/千升,同增2.1％(整体口径同增2.6％),毛利率同增0.4pcts至38.9％(整体口径同增0.2pcts),销售费用率同降-1.3pct至11.1％,科目列支或造成一定影响,但毛销差仍同增1.5pcts。管理费用率同比+0.7pcts至11.4％,主要系职工薪酬(含辞退福利)、非生产设备费分别增加1.2、0.8亿元,合计占收入约1.4％,其中或部分为一次性费用。叠加有效税率优化,全年销售净利率同增1.9pcts至6.0％,表现亮眼。单Q4看,毛利率/销售/管理费用分别同比-10.8/-7.9/+7.4pcts,但其他收益、资产减值、有效税率带来正向贡献,最终归母净利润-3.1亿元较去年同期小幅减亏。

   改革仍处上半场,24年高端矩阵式发力叠加提效推进,短期U8逆势高增30％燕京啤酒当前仍处于改革提效、结构升级上半场,23年销售净利率6％较青啤、华润等约13％仍有近翻倍空间。展望24年,一是生产、采购、人员编制等改革将继续积极推进,带动效率优化;二是在U8站稳50万吨背景下,公司将在大单品继续放量的同时,着重夯实渠道精细化管理能力、保障良性发展并加码新鲜啤、新清爽全国化推广,以强化主流-次高档产品矩阵、把握更多升级机会。而渠道亦反馈,24Q1燕京销量同比仍有小幅正增,U8同增约30％势能仍强。综上,预计24年改革叠加大单品放量,燕京啤酒业绩增长动力充足,且中长期盈利提升潜力依旧可观。

   投资建议:改革alpha突出,中期利润改善空间大,短期持续高增催化,维持"强推"评级。燕京24年在行业成本红利释放的基础上,改革与全国化升级的alpha突出,业绩高增动力充足,中长期预计盈利具备翻倍潜力。考虑公司改革积极推进,给予24-26年EPS预测至0.32/0.44/0.55元(24-25原预测为0.32/0.42元),对应P/E估值30/22/18倍。我们给予一年目标价13元,对应24/25EPE分别40/30X;同时中长期看好公司盈利提升潜力逻辑不变,维持中期目标市值510亿元、目标价18元,维持"强推"评级。

   风险提示:行业竞争加剧,新品销售不及预期,消费复苏不及预期等。