微电生理(688351):收入持续高增,新品放量加速-2023年报点评

投资要点

   公司披露2023年报,2023年收入3.29亿元,同比增长26.46％;归母净利润为569万元,同比增长85.17％(调整后);扣非归母净利润-3547万元,尚未实现盈利。其中四季度收入0.93亿元,同比增长36.1％,归母净利润-583万元,收入延续高增长态势。我们认为,随着2024年电生理集采继续供货以及新品持续放量,公司收入高增长可期。

   成长性:2024年收入高增长可期

   (1)2023年集采落地促进公司三维电生理产品入院加速。2023年4月,电生理集采供货,各省份陆续执行集采政策拉动公司产品放量。公司集采中单件产品基本全线中标,尤其高密度标测导管,为唯一单件中标厂商,集采放量下,2023Q2-4公司收入分别同比增长35.8％、34.2％、36.1％,收入持续高增长。2023年12月15日,北京市DRGs与电生理带量采购联动执行,公司压力导管、高密度标测导管等多款产品全线中标,冷冻系列产品已申请增补;2024Q1,京津冀"3+N"联盟电生理类集采,公司包括冷冻消融系列产品在内的4个组套及单品部件全部中标,我们认为,随着集采供货逐步推行,公司产品快速放量有望持续。

   (2)三维手术量破5万例,压力导管与冷冻消融导管新品推广加速。2022年12月,公司压力感知导管获批,作为首款国产获批压力导管,从2023年2月临床推广至今,产品放量明显加速,以公司官方数据,至2023年8月末,公司压力导管在国内完成400例手术,至9月中旬,完成500例手术,至2023年末,完成1000余例手术;2023年8月,公司冷冻消融系列产品获批,作为首个获批用于房颤治疗的国产冷冻消融产品,已完成20多个省份的挂网,新品推广明显加速。截至2023年末,公司产品累计覆盖1000余家医院,三维手术累计突破5万例。我们认为,集采带来市场渗透率提升,公司作为国内中标产品全面、新品持续迭代的厂商,随着手术量增长,2024年收入高增长可期。

   (2)新品研发持续推进,我们认为随着公司新品陆续上市,有望带来长期收入高增长。2023年8月,公司冷冻消融系列产品获批;2023年11月,公司第四代Columbus?三维心脏电生理标测系统获批;肾动脉消融项目进入临床试验阶段;持续推进与Stereotaxis的合作,第五代"泛血管介入手术机器人磁导航系统"已经提交注册,公司预计将于2024年获得NMPA注册批准;完成Columbus?三维心脏电生理标测系统磁导航模块开发,具备支持远程手术的条件。我们认为,在集采大背景下,持续的研发创新才是长期收入增长的核心驱动,公司产品逐步完善,有望拉动公司收入长期维持较高增长。

   (3)海外持续拓展,有望构建第二增长曲线。2023年,公司境外营业收入同比增长超过50％,累计覆盖35个国家和地区,累计21款产品获得CE认证,4款产品获得美国FDA注册许可,1款产品获得英国UKCA认证,20款产品获得巴西注册证。我们认为,随着公司海外产品完善与渠道拓展,收入有望持续高增长,构建第二增长曲线。

   盈利能力:集采供货带来毛利率下降,降本增效下2024年毛利率或有提升(1)2023年集采供货下毛利率下滑,2024年降本增效或将带来毛利率提升。2023年,公司毛利率63.5％,同比下降5.6pct,集采供货影响毛利率有所下降,但公司降本增效效果显著,根据公司年报,2023年全年,除2023年转产的新产品之外,导管类产品平均成本降低10.52％,我们认为随着降本增效的推进2024年毛利率或有提升。(2)规模效应下,期间费用率有望下降。2023年,公司销售费用率33.2％(+2.1pct),管理费用率12.4％(-1.5pct),研发费用率27.7％(-1.8pct),规模效应下期间费用率有所下降,我们认为,随着2024年收入持续增长,规模效应下期间费用率有望持续下行。

   盈利预测及估值

   基于以上假设,我们预计,公司2024-2026年收入分别为4.63/6.27/8.25亿元,分别同比增长41％、35％、32％;归母净利润分别为34.17/65.04/127.23百万元,对应EPS分别为0.07、0.14、0.27元(2024年24倍PS),维持"增持"评级。

   风险提示:产品研发及商业化不及预期的风险;行业政策变动的风险;行业竞争加剧的风险;需求波动的风险