太平鸟(603877):改革路上披荆斩棘,开启长期成长新阶段-品牌服饰系列深度报告(三)

太平鸟:勇立时尚服饰潮头的国产品牌。太平鸟成立于1996年,旗下品牌涵盖女装、男装、乐町、MiniPeace等品牌。2023年是太平鸟改革元年,公司通过组织架构变革、渠道改革、扭转设计风格等举措,有望开启新一轮长期成长。2023年公司营收77.9亿元,同比下降9.4％;归母净利润4.2亿元,同比增长128.4％(调整前)。

   中档服饰市场仍有进取空间,国产品牌任重道远。1)国内中档服装市场规模增速高于整体增速,未来空间可观。一方面,整体服饰规模仍在稳健增长。另一方面,中档服饰市场增速快于整体和大众服饰增速。中档服装市场集中度较低,海外品牌独占鳌头,国内品牌龙头尚未形成。海外品牌Uniqlo/Only/VeroModa/Zara分别占中国市场的1.9％/0.7％/0.6％/0.6％。

   太平鸟旗下女装品牌PEACEBIRD女装/乐町仅占0.4％/0.1％。2)对比海外服饰龙头迅销及Inditex,一方面,太平鸟在品牌策略、市场定位上正在向国际品牌看齐,紧跟国际品牌步伐发展。另一方面,参考国际品牌在中国地区市占率,太平鸟作为国产品牌头部仍有广阔的提升空间。

   产品端推陈出新,渠道及供应链端不断优化。1)产品端:品牌矩阵上,多品牌覆盖更广客群,梯度品牌战略实现协同发展。产品设计上,以设计提升品牌调性,打造特色IP。营销宣传上,以跨界联名占领消费者心智。2)渠道端:直营方面,主动调整、关闭低效店铺,23年直营门店净关店252家。加盟方面,帮助经销商库存去化,通过提升加盟利润,使加盟商自发拓店。23年加盟门店净关店688家,随着库存去化效果显著,预计24年加盟商开店意愿将回升。3)供应链端:通过柔性供应链+数字化商品管理系统,提升周转效率。

   未来看点:组织+产品+渠道改革,打开业绩上升通道。1)组织变革及控费增效已初显成效。23年整体费用同比-9.9％,销售费用率下降0.83p.p.,财务费用率下降0.12p.p.。公司从原本的独立事业部制转为职能大部制,进一步提升运营效率。2)重新扭转产品风格,女装回归淑女定位。公司于2022年提出重回品质通勤的女装风格定位,预计该转变将于2024年逐步落实在终端渠道的产品销售上。3)渠道结构优化,加强货品管理。公司主动关闭低效的直营店以提升经营效率。公司去掉对正价加盟店老货的供应,严控加盟渠道折扣,23年加盟店毛利率同比增加7.9p.p.。

   盈利预测及估值:公司身为我国头部时尚服饰品牌,历久弥坚,厉行改革,有望重回高质量发展。女装及男装业务持续推陈出新,进一步巩固自身在女装市场的地位;童装和电商业务方兴未艾,未来有望持续贡献收入增长。我们预计公司2024-2026年营业收入分别为84.8亿元/94.8亿元/104.2亿元,同比+8.8％/+11.9％/+9.8％;归母净利润分别为5.4亿元/6.1亿元/6.8亿元,同比+28.7％/+11.5％/+12.0％。首次覆盖,给予"增持"评级。

   风险提示:改革进展不及预期,宏观经济影响,消费者偏好变化风险