招商银行(600036):分红率高位提升超预期,静待营收新拐点-年度点评

事件:招商银行披露2023年报,全年实现营收3391亿元,同比下滑1.6％;实现归母净利润1466亿元,同比增长6.2％;4Q23不良率季度环比下降1bp至0.95％,拨备覆盖率季度环比下降8.2pct至437.7％。业绩与资产质量符合预期。

   非息收入低基数驱动营收小幅改善,利润维持平稳增长:2023年招商银行营收同比下滑1.6％,较9M23降幅收窄0.1pct,归母净利润同比增长6.2％,较9M23放缓0.3pct。

   从驱动因子来看,①息差降幅扩大、量难补价是拖累营收主因。2023年利息净收入同比下滑1.6％(9M23为增长0.1％),拖累营收增速1pct,其中息差同比收窄25bps拖累6.7pct。②中收延续下行,投资相关其他非息收入低基数驱动营收降幅收窄。2023年非息收入同比下降1.7％(9M23为下降4.6％)拖累营收增速0.6pct,其中财富管理为主的中收下滑近11％是非息收入承压的主要原因(拖累营收增速2.9pct);低基数下投资相关其他非息收入同比增长25％(其中4Q23增长75％)贡献营收增速2.3pct。③拨备延续正贡献利润表现,非信贷减值损失同比少增支撑利润增长。拨备反哺利润增速9pct,其中非信贷减值损失转回52亿反哺利润增速8.2pct。

   年报关注点:①在ROE保持16％以上、核心一级资本充足率稳步有升基础上,招行计划将分红率上调至35％,对应股息率近6.3％。2023年招行ROE为16.2％,核心一级资本充足率同比提升0.05pct,现金分红占归属普通股股东净利润比重从2022年33％提升至35％,以当前股价计算对应股息率6.3％。②贷款增速环比基本持平但结构改善,零售各条线均平稳恢复;2024年继续给予高于2023年的贷款增速目标。4Q23贷款增速环比基本持平7.6％,且其中单季新增贷款中零售贡献达7成;管理层对2024年经营展望中给予贷款8％左右的增速目标,期待规模继续实现高质量增长。③息差延续收窄,关注成本改善成效。4Q23息差季度环比下降7bps至2.04％(3Q23为环比下降5bps),降幅扩大主因降息及存量按揭利率下调;相较之下2023年存款成本同比上升10bps,但环比已持平,同时全年人民币客户存款利率同比下降4bps,关注成本改善对稳息差的提振。

   ④资产质量整体平稳,对公房地产不良延续双降,但零售长尾客群风险仍有所上行。4Q23不良率环比下降1bp至0.95％,其中对公不良率下降11bps至1.15％,零售不良率上升5bps至0.91％。

   贷款增速环比基本持平,但结构延续改善,对公加大实体制造业和政策支持行业并压降房地产及票据,零售端则实现各条线平稳恢复:4Q23招行集团口径贷款同比增长7.6％(3Q23为7.7％)。母行口径全年新增贷款4456亿,同比小幅少增228亿。单四季度新增724亿,同比多增111亿,其中对公新增711亿,制造业、批零、交运仓储、公用事业合计贡献对公增量超117％,房地产继续下降88亿、票据则净压降接近500亿;零售新增507亿(去年同期下降27亿),其中单季按揭增长由负转正,单季新增176亿(3Q23为净减少101亿),小微/消费贷/信用卡则分别新增145亿/34亿/160亿。

   息差环比降幅扩大,贷款定价下行是主因,关注资产配置结构优化及成本改善对稳息差的贡献:2023年招行息差2.15％,同比下降25bps,其中4Q23息差2.04％,季度环比下降7bps(3Q23为环比下降5bps)。1)降幅扩大主因降息及存量按揭利率下调下,贷款利率季度环比下降14bps;但得益于加强大类资产配置调整,债券投资配置力度加大以及外币同业拆借利率上升,资产定价下行幅度小于贷款。4Q23资产收益率环比仅下降4bps,其中债券投资利率环比提升3bps,同业资产收益率环比提升87bps。2)负债端来看,2023年受定期化和外币存款成本上升,存款成本同比上升10bps至1.62％;

   但季度来看已环比持平,同时2023年人民币客户存款利率同比下降4bps至1.56％,关注成本改善对稳定息差的提振。

   资产质量整体平稳,对公房地产不良延续双降,但零售长尾客群风险仍延续上行趋势:4Q23不良率0.95％,季度环比下降1bp,拨备覆盖率437.7％,季度环比下降8.2pct。

   母行口径来看,对公不良延续双降,对公不良贷款余额季度环比下降17亿(其中房地产不良贷款下降13亿),对公不良率季度环比下降11bps至1.15％(其中房地产不良率下降30bps至5.01％)。零售各条线不良则环比抬升,零售不良率上升5bps至0.91％,其中按揭/小微/消费贷/信用卡不良率分别上升1bp/6bps/12bps/6bps至0.37％/0.61％/1.09％/1.75％。尽管信用卡不良生成率延续自2023年以来逐季回落趋势,但单季不良生成率仍处于较高水平(1Q23-4Q23单季年化信用卡不良生成率分别4.75％/4.46％/4.06％/3.88％),零售长尾客群风险仍值得关注。

   投资分析意见:招行扎实的零售客群基础和厚实的拨备优势使其基本面表现继续位居全国性银行前列,提升分红率也凸显招行在风险资产扩张放缓、资本压力较小背景下适时更好反馈投资者的举措。但更期待在经济复苏、零售回暖进程中,招行重振基本面标杆银行的质优表现。基于审慎考虑下调息差判断、上调信用成本,下调2024-25年盈利增速预测,新增2026年预测,预计2024-26年归母净利润同比增速分别为3.2％、5.0％、8.3％(原2024-25年预测为4.9％、6.7％)。当前股价对应2024年PB为0.77倍,维持"买入"评级。

   风险提示:经济复苏低于预期,资产质量超预期劣化;零售需求端改善明显低于预期,息差持续承压。