中芯国际(688981):2023年平稳过渡,24年资本开支预计同比持平

4Q23业绩略超我们预期中芯国际发布2023年四季度报告:港股口径,4Q23收入16.78亿美元,QoQ+3.6％,YoY+3.5％,略超此前指引(指引环比增长1-3％);毛利率16.4％,QoQ-3.4ppt,YoY-15.6ppt,落于此前指引下限(指引16％-18％),主要是因为产品组合变动所致;营业利润,EBITDA,略超我们预期,主要是部分产品需求相对较旺。港股口径2023年未经审计全年收入63.2亿美元,YoY-13％,毛利率为19.3％,符合公司2023年初指引。年底折合8英寸月产能为80.6万片,年平均产能利用率为75％。公司指引1Q24收入QoQ+0-2％,毛利率介于9％-11％;2024年销售收入增幅不低于可比同业的平均值,同比中个位数增长;

   2024年资本开支同比持平。

   发展趋势4Q23折合8英寸晶圆销售量约168万片,QoQ+9％,YoY+6.4％,产能利用率为76.8％,QoQ-0.3pct略下滑。收入按地区分类,中国区QoQ-3.2ppt至80.4％,美国区QoQ+2.8ppt至15.7％;按应用分类,智能手机、电脑与平板占比上升,消费电子、互联网与可穿戴、工业与汽车下滑。

   折合8英寸,4Q23末产能增长至80.55万片/月,环比增长约1万片,同比增长约9万片,4Q23资本开支约为23.41亿美元,环比增长约2亿美元,4Q23折旧约为7亿美元。2023年全年资本开支约为74.7亿美元。

   目前半导体行业仍处在"DoubleU"的周期波动中,下游库存呈现出老产品出清慢,新产品供不应求的情况,全球区域之间、下游产品分类之间均呈现不同表现。同时,中期来看,全球成熟制程扩产较多情况下,代工价格出现价格压力的可能性较大。我们预计2024年公司或将出现"量增价减",并维持温和增长的态势。

   盈利预测与估值考虑到2024年可能存在的需求增长缓慢以及成熟制程价格竞争问题,我们认为公司或将出现增收不增利情况,因此下调公司盈利预期。下调A股净利润53.8％至42.78亿元,引入2025年净利润61.71亿元。下调港股净利润39.6％至5.92亿美元,引入2025年净利润9.92亿元。当前A股股价对应24/25年2.3/2.2xP/B;港股股价对应24/25年0.74/0.70xP/B。作为中国大陆核心代工厂,我们仍然看好公司在成熟制程中的地位。维持A股目标价60元,对应24/25年3.2/3.1xP/B,有40％上行空间;下调港股目标价13％至20港币,对应24/25年1.03/0.99xP/B,有42％上行空间。维持A/H股跑赢行业评级不变。

   风险产能利用率恢复不及预期、晶圆价格持续下跌、中美贸易摩擦加剧。