药康生物(688046):模式动物龙头,出海打开第二成长曲线-公司研究报告

公司业绩持续高速增长。药康生物成立于2017年,与南京大学及其管理的生物研究院在人员、资产等方面具有一定历史传承关系,主营业务为销售具备自主知识产权的商品化小鼠模型,同时开展模型定制、定制繁育、功能药效分析等一站式服务。公司营收利润高速增长,2022年营收为5.17亿元,2018-2022年收入CAGR达76.7％。2022年归母净利润1.65亿元,2019-2022归母净利润CAGR达67.7％。2022年扣非归母净利润为1.02亿元,2018-2022年扣非归母净利润CAGR达78.7％。

   模式动物行业蓬勃发展。从上游供给看,基因工程技术迭代,模型创制效率提升,小鼠模型应用领域持续拓展;从下游需求看,终端客户包括高校、医院等科研客户以及创新药企、CRO研发企业等工业客户,全球新药研发持续火热,中国新药研发方兴未艾,创新模型需求持续增长。根据公司招股书援引Frost＆Sullivan的数据,国内啮齿类实验动物产品和相关服务市场规模呈高速增长态势,从2015年的10亿元增长至2019年的33亿元,复合年增长率34.7％。随着生命科学研究和新药开发的蓬勃发展,预计到2024年,国内啮齿类实验动物产品和服务的总市场规模将增长至98亿元,复合年增长率约为24.2％。

   品系不断丰富,小鼠资源库的品系数量优势已经建立。公司建立了全球最大的基因工程小鼠资源库,拥有小鼠品系超21000种,年模型创制通量6000+。

   公司成立之初即开创性提出"斑点鼠"计划,推动国内基因敲除小鼠模型由定制化走向产品化。截至23年6月30日,公司"斑点鼠计划"研发项目已完成品系超20000个,23年上半年新增品系超200个,现有品系涵盖肿瘤、代谢、免疫、发育、DNA及蛋白修饰等研究方向的基因。除"斑点鼠"外,公司持续推出人源化小鼠、无菌及悉生鼠、野化鼠等一系列创新模型,模型创制能力行业领先。公司自免、代谢、精神神经等非肿瘤领域模型储备丰富,在AD、NASH、IBD、减重降糖等近期研发关注度较高的领域均有相应模型。

   公司不押注单独的疾病领域和疾病机理,而是通过批量化、体系化的立项和研发,争取为下游客户提供不同疾病领域、同一疾病领域不同机理的丰富模型,充分满足下游客户需求。

   国际化成为公司核心战略,加速美国设施布局,海外市场拓展有望提速。国际化是公司核心战略之一,目前北美、欧洲、亚太均已实现一定体量的销售,海外客户池持续扩容。公司首个海外生产设施落地美国,已经在美国SanDiego租赁设施,设施包含动物房和实验室,预计2024年投入运营,租金水平较为合理,美国设施短期以高端品系的冷冻复苏和繁育为主,只需要招聘少量的生产人员,整体投入可控。未来随着北美区营收的增长,公司将通过自建或租赁的方式逐步扩大生产设施。美国设施投产后,公司对海外客户的响应速度与服务能力将进一步提升,解决海外客户无法现场审计等实际问题。我们认为,考虑目前公司在海外市场的占有率仍然很低,海外市场拓展有望提速。

   国内新产能投放,区域布局完善,国内市占率有望提升。北京设施已于23年6月中下旬投入试运营,9月中旬开始规模供鼠,上海设施、广东二期于9月中下旬投入试运营,预计12月中旬开始规模供鼠,集团产能紧张情况得到缓解,代理繁育等具有较强属地化性质的业务也已正常开展,设施产能利用率逐步提升,新产能将对四季度收入形成支撑。新产能投产后,公司对华北、上海、粤港澳大湾区的服务能力增强,国内市占率有望进一步提升。

   投资建议:我们预测公司2023-2025年收入分别为6.25、8.01、10.24亿元,同比增长分别为21.1％、28.1％、27.8％,2023-2025年净利润分别为1.63、2.00、2.50亿元,同比增长分别为-1.2％、22.7％、25.2％,EPS分别为0.40、0.49、0.61元,考虑到公司作为国内模式动物龙头企业之一,我们给予其2024年45-55倍PE,对应合理价值区间21.90-26.77元,给予"优于大市"评级。

   风险提示:市场竞争加剧风险,全球生物医药研发支出下降风险,高校科研院所科研经费支出下降风险,海外区域拓展风险,政府补助减少风险。