中国船舶(600150):业绩预告符合预期,高价订单渐入密集交付期,利润弹性验证前夜

事件:中国船舶发布2023年度业绩预增公告。预计2023年实现归母净利润27亿-32亿元,同比增长1471％至1762％,对应2023Q4归母净利润1.39亿-6.39亿,较上年同期由负转正,环比下滑68％-93％;2023年扣非归母净利润-5亿-0元,较上年同期增加22.48-27.48亿元,对应2023Q4扣非归母净利润-0.72亿-4.28亿,中值为1.78亿,环比由负转正。归母净利润大幅增长主要原因为公司子公司处置海工平台产生非货币性资产交换损益及收到政府补助等事项,公司2023年非经常性损益金额32亿元左右。业绩预告符合预期。

   低船价高钢价船舶交付已近尾声,高价订单渐入密集交付期。据克拉克森,中国船舶2023Q4交付63艘/325万载重吨(加权口径),除多用途船及豪华邮轮外,Q4交付船只签单时间区间为2021年1月-2022年8月。收入端,本轮周期价格上涨自2021Q1开始,2021年后签订的高价订单在2023H1、2023H2、2024H1、2024H2的交付比例分别为38％、81％、97％、100％,高价订单占比逐渐提升。成本端,按订单交付前1.5年购置钢材倒推,2023年交付船只平均钢材价格较2022年交付订单提升21.5％,2024交付订单平均钢材价格较2023年交付订单降低15％。高钢价低船价订单基本交付完毕,收入成本双向改善,利润弹性有望逐步验证。

   造船景气度持续验证,新船价格持续抬升,合同负债持续增加。价:根据克拉克森数据,截至2024年1月12日,新造船价格指数达181.04点,较2023年11月上涨2.24％。

   其中,2023年12月新造船价格指数同比上涨10.2％,船价上涨持续。量:据克拉克森,中国船舶2024年订单交付量将较2023年提升约17％,当前中国船舶订单已排期至2027年。截至2024年1月,中国船舶手持订单金额239亿美元,较2023年初上涨4％,手持订单及合同负债同步累积。

   船厂收入及交付量进入上行通道。据克拉克森数据估算,中国船舶旗下江南造船、外高桥造船、中船澄西、广船国际、黄埔文冲造船厂2023民船交付量同比+6％、+56％、+2％、+66％、+27％,民船造船收入同比-19.8％、+35.0％、+8.2％、+43.8％、+22.7％。预计24年同比+32％。

   航运景气度回落,船价上涨,更新周期逻辑得到验证。造船价格为长周期维度更新周期、环保周期的刚性需求,与中周期维度需求预期的博弈结果。今年美元口径新造船价格受环保和更新周期影响逆势上涨,市场此前担心的集装箱干散货运价回落,油轮运价未创新高,并且成本端钢价汇率变化,均未阻止造船价格上涨的趋势,验证了我们此前造船上行周期"站在新造船2021-2038年周期起点"的观点。

   维持"买入"评级。考虑低价订单仍在消化,高价订单交付仍需时间,业绩拐点滞后,但新造船价格持续上涨,船价持续超预期,盈利上行趋势确定,维持"买入"评级,下调公司2023/2024年盈利预测,上调公司2025年盈利预测。预计公司2023E-2025E归母净利润为29、50、92亿元(原预测为33/69/91亿元),对应PE分别为46/27/15倍。

   当前市值订单比0.77,距离景气周期1.5倍以上空间充足。维持"买入"评级。

   风险提示:民船新接订单不及预期;航运业碳减排政策执行力度低于预期;航运景气度下滑;钢价大幅上涨,人民币大幅升值,东南亚国家进入带来行业竞争加剧。