长江电力(600900):全年来水偏枯;看好股息价值受持续关注

公司近况长江电力公布2023年发电量数据:全年公司境内所属六座梯级电站总发电量约2,763亿千瓦时,同比+5.3％,4Q23发电量729亿千瓦时,同比+2.6％,电量数据基本符合我们的预期。

   评论2023年长江干流来水同比偏弱;梯级水库蓄水完成,为2024年增发奠定基础。2023年长江上游乌东德水库来水总量同比-5.46％,进而其下游电站发电量乌东德同比-4.6％,溪洛渡同比-5.0％,向家坝同比-1.3％;白鹤滩电站同比+43％,但其2022年尚未全部投产。相比之下,三峡水库来水总量同比+0.7％,其下游电站发电量三峡同比+1.9％,葛洲坝同比+1.5％。长江干流全年来水同比偏弱,但公司发电量获正增长,我们推测可能与梯级电站联调增发有关。公司公告六座梯级水库10月20日完成2023年度蓄水任务,可用水量同比增加超160亿立方米,蓄能增加超90亿千瓦时,我们认为蓄水完成将为2024年增发调节打下了良好基础。

   我们预计公司2023年盈利受来水偏弱影响,但现金流充沛有望支撑高派息率,股息价值凸显。由于长江干流来水同比偏弱,水电2023年主业盈利可能因此受到影响。但水电具备高毛利属性,现金流充沛,我们预计2023年经营性现金流超500亿元,公司可以通过提高派息率维持较高的股息率。随着加息周期结束,美债利率迎拐点,我们认为公司分红确定性强,可能受到低风险偏好资金青睐。

   展望2024年,我们认为长江干流来水同比向好,水风光等综合运营拓展值得期待。我们预计2024年长江来水仍低于多年平均水平,但同比向好,带动公司业绩增长。公司后大水电时代布局已初步形成:1)抽蓄方面,截至3Q23已获取及跟踪抽蓄项目30个,总装机4,200万千瓦;2)金沙江下游水风光基地方面,截至2023年末云南侧可并网260万千瓦,四川侧可并网65万千瓦的新能源项目;3)储能方面,在建规模324.7兆瓦/771.5兆瓦时。

   盈利预测与估值考虑到2023年长江干流来水偏枯,我们下调公司归母净利润-4.6％至290亿元,维持2024年盈利预测不变。同时引入2025年归母净利润,预计可达350亿元,同比+3.6％。由于公司水电资产现金流充沛,可以支撑高派息率,在当前美债利率拐点、低风险偏好下股息价值凸显,享有更高估值,我们基于2024E的盈利假设,上调目标价8.3％至26元,维持"跑赢行业"评级,较当前股价有9.2％上行空间。当前A股交易于2024/2025年17.2x/16.6xP/E,目标价对应18.8x/18.2xP/E。

   风险2024年长江干流来水不及预期;综合能源运营进展不及预期。