水井坊(600779):行业迭变中,第一坊破局潜力如何?-公司深度研究

投资逻辑

   本文首先剖析了当下与16～17年相比,从行业到消费者中各环境的变与不变:白酒行业商业模式未变,信息化、高效化、趋同化是变数;酒厂营销学习成本更低、厂商利益博弈更突出,内卷的发展态势下分化与集中并存。基于此,我们探讨了公司未来业绩弹性的抓手,即产品价位聚焦+厂商关系良性+品牌认知不俗,低预期下建议持续关注。23年VS16～17年,消费链条各环节的变与不变。1)行业层面:分化与集中是此轮周期的关键词,各价位大单品陆续凸显,控盘分利搭配信息化厂商利益博弈更进一步;2)酒企层面:营销战术学习成本降低,均在加码对终端的触及,市场化水平有所提升但团队精细化能力仍各异;3)渠道＆烟酒店:资源向头部大商集中,烟酒店情绪谨慎＆理性;4)消费者层面:信息化下如何选择更纠结,多元化需求是大势所趋。

   公司的看点:1)核心品所处价位弹性可期:核心单品臻酿八号＆井台FY23营收占比80％+,高度聚焦300～500元低线次高端价位,我们看好未来中档酒需求升级＆常规商务需求回暖下该价位的高弹性,上述单品在次高端赛道市占尚不足3％,分散的竞争格局下渠道耕耘＆激励得当未尝不能破局;2)厂商关系良性包袱轻:帝亚吉欧引入了优秀的信息化治理及良性的经营思路,近年面临需求波动公司仍维系了相对良性的渠道价值链与厂商关系,并未对渠道过多压货,历史包袱较轻;3)品牌认知中调性高:公司历史底蕴不俗,曾在高端赛道内占据一席之地,近年来营销层面持续高费投(17～22年销售费用率均在25％+),营销活动核心围绕体育＆文化美学展开,渠道＆消费端对品牌具备一定认知,目前也在推进费用投放改革,更倾向品鉴会、美学馆、BC联动等销售转换效率更高的线下活动。

   盈利预测、估值和评级我们预计公司23-25年营收分别为48.46/57.22/66.67亿元,同比+3.7％/+18.1％/+16.5％;归母净利分别为12.75/15.60/18.53亿元,同比+4.9％/+22.4％/+18.7％;当前股价对应PE分别为21.2X/17.3X/14.6X。当前自上而下市场情绪较弱,对于泛全国化酒企深化招商、完善区域布局的认可度较低。参考可比公司估值,给予公司24年21倍PE,对应目标价67.10元,维持"增持"评级。

   风险提示宏观经济恢复不及预期;行业政策风险;产品结构升级不及预期。