恩华药业(002262):核心麻醉业务驱动增长,新品上市放量在即-2023年三季报点评

公司业绩符合我们预期,收入与利润双双强劲增长。诊疗复苏强力驱动,麻醉业务高速增长。集采影响充分消化,精神和神经业务有望企稳回升。研发步入收获期,奥赛利定获批上市。期间费用有所下降,经营性现金流情况良好。采用PE估值法,给予公司2023年目标价31元,维持"买入"评级。

   业绩符合我们预期,收入与利润双双强劲增长。2023年前三季度公司营业收入36.56亿元,同比+17.17％;归母/扣非归母净利8.86亿/8.86亿元,同比+19.38％/+18.91％。单23Q3营业收入12.56亿元,同比+12.21％;归母/扣非归母净利3.41亿/3.40亿元,同比+15.82％/+15.34％。我们预计2023年公司核心麻醉业务收入的同比增速将维持在25％以上。

   期间费用有所下降,经营性现金流情况良好。2023年前三季度公司毛利率/归母净利率/扣非归母净利率分别为73.11％/24.22％/24.23％,同比-3.32/+0.45/+0.35pcts;23Q3毛利率/归母净利率/扣非归母净利率分别为71.89％/27.15％/27.11％,同比-5.58/+0.85/+0.73pcts。我们认为公司毛利率下滑主要是受到集采的影响。公司费用控制良好,2023年前三季度销售/管理/研发/财务费用率分别为30.12％/4.14％/10.52％/-0.27％,同比-4.65/-0.28/+1.19/-0.09pcts(合计-3.82pcts)。2023年前三季度公司经营活动产生的现金流量净额8.19亿元,同比增长27.86％。

   诊疗复苏强力驱动,麻醉业务高速增长。公司麻醉业务的增长一方面源自于传统核心产品的稳健增长态势,我们预计存量大品种咪达唑仑、依托咪酯全年有望实现同比+15％～20％的收入增长;同时,公司多款麻醉新品处于高速放量阶段,我们预计芬太尼系列(瑞芬太尼、舒芬太尼、阿芬太尼)及羟考酮全年合计有望实现翻倍收入增长(同比+90％～100％)。受疫情影响,2022年限期手术、择期手术的开展数量显著下滑,压制的手术需求在2023年得以充分释放,拉动业绩提速增长。

   研发步入收获期,奥赛利定获批上市。公司延续"创仿分设、创仿并重"的研发布局,2023年前三季度研发费用达到3.85亿元,同比+32.11％。根据Insight数据库,截至2023Q3末,公司开展Ⅱ期临床研究项目1个(NH600001乳状注射液),I期临床研究项目6个(NH112、NH102、NH130、Protollin鼻喷剂、NHL35700、YH1910-Z02)。此外,公司引进的新型镇痛药TRV-130(奥赛利定)已于2023年5月获批上市,用于治疗需要静脉注射阿片类药物或替代疗法不佳的成人患者的急性疼痛。临床研究表明,奥赛利定与吗啡具有相似的镇痛效果(非劣分析),但安全性显著改善,降低恶心、呕吐、呼吸抑制等不良反应发生率,有望凭借优异疗效迎来高速放量。

   风险因素:带量采购导致药品降价或失标风险;研发进度低于预期风险;新品种销售放量不及预期风险;政策波动风险;产品销售合规风险。

   盈利预测、估值与评级:公司核心板块业绩亮眼,集采影响充分消化,诊疗复苏与重磅新品双轮驱动,有望引领业绩迎来新一轮增长。考虑到行业政策变化对新品入院节奏产生的影响,我们调整2023/24/25年EPS预测为1.08/1.33/1.64元(原预测为1.10/1.36/1.68元)。参考可比公司2023年平均PE29倍(人福医药、科伦药业、信立泰,根据Wind一致预测),考虑到公司整体业绩增速更高,给予公司2023年30倍PE,对应目标价31元,维持"买入"评级。