东方铁塔(002545):营收环比持续改善,老挝项目稳步推进-2023年三季报点评

公司23Q3实现营收、归母净利润分别为10.25亿、1.46亿元,同比分别+25.60％、-36.67％,环比分别+15.11％、-24.45％。氯化钾价格、毛利润于7月触底,三季度整体毛利润环比下滑导致公司利润承压。四季度冬储需求将至,氯化钾价格和毛利润有望环比改善,公司业绩或逐步回暖。公司钢结构制造业务经营稳健,2023年前三季度已中标金额达到12.24亿元。老挝开元二期项目的达产达标和92矿区打眼勘探工作的启动预计将进一步提升公司氯化钾产能,夯实业务实力。短期我们看好钾肥价格回暖对公司盈利的改善驱动,中长期看好公司后续钾盐建设带来的高收益。考虑到23Q3主营产品毛利下滑、目前处于恢复期,我们调整2023-2025年归母净利润预测至6.88/8.94/10.49亿元(原预测为8.41/9.30/10.77亿元),给予公司2023年15xPE,对应目标价8元,维持"买入"评级。

   营收同环比齐升,毛利率环比下滑。据公司公告,公司23Q3实现营收10.25亿元,同比+25.60％,环比+15.11％,实现归母净利润1.46亿元,同比-36.67％,环比-24.45％。公司23Q3销售毛利率25.01％,同比-17.36pcts,环比-4.81pcts。

   毛利率环比下滑主要因营收占比50％左右的氯化钾业务毛利润三季度触底修复。据百川盈孚,氯化钾市场价格7月下旬跌至2294元/吨后逐步回暖,进入9月后在2800元/吨附近震荡。整体来看,23Q3氯化钾价格环比-9.96％至2531.15元/吨,毛利润环比-39.64％至819.56元/吨。据百川盈孚,盐湖集团10月底氯化钾报价较9月底上涨100元,考虑化肥冬储的需求稳健,我们预计23Q4氯化钾市场价格和毛利润环比有望改善。

   稳步推进项目进程,连续中标重点项目。公司的钢结构制造业务基本仓稳固,据公司在Wind平台披露的投资者关系活动记录,公司在上合示范区内实施的高端钢结构智能制造项目于2022年6月15日正式开工建设,项目进展顺利。据公司公告,公司2023以来,公司已中标金额达到12.24亿元,其中23Q3累计中标国家电网、南方电网等项目5.87亿元,占2022年营业收入16.22％。

   海外寻钾小巨人,钾盐扩产进行时。据公司在Wind平台披露的投资者关系活动记录,自老挝开元二期4月28日达标达产以来,公司钾肥单日产量已提升至2500吨以上,公司年产能正式迈入100万吨新征程,年内生产目标在80-85万吨,相较2022年提升30万吨以上。据公司公告,公司与老挝政府签订合约,获得了在老挝境内钾盐矿开发加工的特权,开发区范围92.24平方公里,公司在老挝的92矿区也计划在今年开始打眼勘探,未来有助于进一步提升公司氯化钾产品产能,夯实钾肥业务实力。

   风险因素:钾肥需求不及预期;公司新增产能建设进度不及预期;汇率波动风险;下游招标进度不及预期;钢材价格大幅波动。

   盈利预测、估值与评级:短期我们看好钾肥价格回暖对公司盈利的改善驱动,中长期看好公司后续钾盐建设带来的高收益。考虑到23Q3主营产品毛利下滑、目前处于恢复期,我们调整2023-2025年归母净利润预测至6.88/8.94/10.49亿元(原预测为8.41/9.30/10.77亿元),对应EPS分别为0.55/0.72/0.84元。参考海外头部企业Nutrien及Mosaic2013-2020年平均估值为18xPE,考虑到公司有部分钢铁业务,给予一定折价,给予公司2023年15xPE,对应目标价8元,维持"买入"评级。